1H23 业绩低于市场预期，2Q23 业绩环比修复明显闰土股份公布1H23 业绩：收入29.17 亿元（YoY-14.7%, HoH+2.4%）；归母净利润1.44 亿元（YoY-71.2%, HoH+34.5%），扣非净利润1.29 亿元（YoY-61.8%, HoH+60.6%）。单季度来看，公司2Q23 实现营收15.73 亿元（YoY-14.5%, QoQ+17.1%），归母净利润1.35 亿元（YoY-53.4%,QoQ+1357.5%），扣非净利润1.28 亿元（YoY-40.9%, QoQ+13519.8%）。

    公司1H23 毛利率为17.4%(YoY-7pct, HoH+2.7pct)，净利率为4.9%（YoY-9.7pct, HoH+1.2ppt）。公司2022 全年染料/助剂/其他化工原料分别实现营收19.37/8.17/6.86 亿元（YoY-0.33/55.97/37.03%），毛利率分别为17.16/11.98/17.03%(YoY-9.91/19.74/15.39pct)。2Q23 公司扣非净利润环比增长明显，主要得益于非染料业务的利润贡献，子公司闰土新材料/闰土热电1H23 分别实现营收6.11/3.35 亿元（YoY-37.66/+0.03%），净利润3886/8538 万元（YoY-85.55/+15.01%），染料主业仍然承压。

    发展趋势

    下游印染布行业生产形势有所好转。根据国家统计局数据，2023 年1-6 月，印染行业规模以上企业印染布产量269.64 亿米，同比增长1.66%。2023 上半年印染布产量增速逐月回升，下游印染布行业生产形势有所转好，但国内染料市场供应增加，市场竞争加剧，染料价格下跌较为明显。我们认为，当前染料供需格局亟待重塑，重整期后染料盈利水平或重回正轨。

    染料、中间体研发资源深厚，参股巍华新材料，拓展精细化工能力圈。公司在染料、中间体、生产工艺等领域都配置了优质研发资源。1H23 公司共投入研发资金10,944.38 万元，共获得授权发明专利10 项，授权实用新型专利3项，新申请发明专利3 项。巍华新材料1H23 实现营收8.76 亿元（YoY-9.05%），归母净利润3.29 亿元（YoY-5.67%）。截至2023 年8 月，巍华新材料上市进度为已过会。公司在精细化工领域深耕多年，深厚的科研资源积累助力产业链不断延伸，我们认为公司具备穿越染料周期下行的能力，有望凭借深厚的技术积累开拓崭新业务增长点。

    盈利预测与估值

    染料行业供需格局亟待重塑，我们下调2023/2024 年净利润37.5/7.6%至4.25/6.45 亿元，当前股价对应2023/2024 年18.8 倍/12.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑业绩预期下调，公司技术积累深厚，具备穿越染料下行周期的能力，我们下调目标价5.6%至8.5 元，对应23.0 倍2023 年市盈率和15.2 倍2024 年市盈率，较当前股价有22.5%的上行空间。

    风险

    染料需求恢复不及预期，染料/中间体产能大幅扩张，苏北基地不及预期。