业绩低于预期。公司于2012年1-6月实现营业收入24.3亿元，同比增长8.4%；实现归属上市公司股东的净利润1.10亿元，增长5.8%，扣非后净利润1.10亿元，同比增长14.4%，低于我们及市场一致预期。同时公司预计2012年1-9月归属上市公司股东净利润区间为1.50-1.72亿元，同比增长0%-15%。

   

    分销收入增速低于预期是业绩不达我们预期的主要原因。公司上半年工业电气分销业务实现收入22.4亿元，增长7.5%。我们此前基于海外经验判断，工业电气分销行业在较长的时期内能够维持2倍于GDP的增速，而公司上市后，全国范围扩容分销网络，因此其收入增速将快于行业。但上半年下游需求较差，且公司新设子公司上半年仍处于业务开拓期，因此收入增速不达我们预期。我们将公司全年收入增长的预测增速由此前的32%下调至19%。

   

    预计全年毛利率水平高于去年。公司上半年综合毛利率为12.8%，符合我们此前判断，即随着销售规模的进一步扩大，公司对上下游议价能力有所提高。且公司今年以来不断开拓内资品牌供应商，而其对内资品牌的议价能力更强，因此预计毛利率水平总体稳定或微幅上涨。我们将全年预测毛利率由10.7%上调至10.9%，高于去年全年10.7%的综合毛利率水平。

   

    看好公司长期成长性。1）国内企业规模有较大提升空间。海外行业巨头蓝格赛和索能达的销售规模均在百亿欧元以上，且在欧美成熟市场仍能维持两倍于GDP的复合增速，而目前众业达等国内企业规模偏小，预计有较大提升空间。2）公司核心管理层均持股，人员稳定。3）募投项目预计于2012年底完成全部项目建设，有望带来2013-2014年收入20%以上的增速。

   

    风险因素：宏观经济波动导致市场需求下降风险；依赖主要供应商的风险。

   

    下调盈利预测及目标价，维持“买入”评级。根据调整后的收入及毛利率假设，我们下调公司2012-2014年EPS预测至0.92/1.12/1.38元（下调幅度分别为7%/9%/6%），三年CAGR为20.4%，下调目标价至16.50元，目标价对应2012-2014年预测EPS的PE为18/15/12倍。维持“买入”投资评级。