本报告导读:

    公司产品转型布局基本完成,原料药有望今年开始生产销售,进程加速。给予 “谨慎增持”评级,目标价11.5元。

    摘要:

    给予 “谨慎增持”评级,目标价11.5元。公司产品转型布局基本完成,原料药有望今年开始生产销售,进程加速。预计公司2013-2015年销售收入分别为11.94亿、14.58亿、17.72亿元,净利润分别为0.93亿、1.26亿、1.72亿元,对应EPS分别为0.32元、0.44元、0.60元。

    转型布局基本完成,原料药和农药中间体是亮点。天马精化原先主营AKD及造纸化学品、医药中间体两大业务,2010年上市后业务进行了拓展,由一个基地两大业务变成三个基地四大业务。四大块业务包括:AKD及造纸化学品、医药中间体、光气及光气化衍生品(包括农药中间体)、原料药,其中原料药为医药中间体向下游延伸业务,而光气及光气衍生品为AKD向上游拓展延伸的业务。目前,公司AKD原粉在国内市场占有率超过60%,市场竞争格局较为稳定,医药中间体客户结构和产能也变化不大,每年贡献稳定收入。上市之后发展起来的原料药和农药中间体将是未来亮点。

    原料药有望今年开始生产销售,进程加速。公司原料药的生产都放在本部,下游比较高端,相比医药中间体毛利率更高。7月22日,公司拿到药监局签发的硫酸氢氯吡格雷原料药批件(原上市公司自己申报),30日,又将葡甲胺等5个原料药的生产地址进行了变更(由收购的天立原料药公司生产,已经有批文),公司原料药获得阶段性成果。我们预计这些原料药品种在9~10月份通过药品GMP认证,今年四季度就进入原料药的生产销售阶段。

    农药中间体有望保持高增长态势。公司收购山东天安,一方面是为了获取AKD上游的光气资源,另一方面,富余光气(2万吨光气产能扩大至5万吨后已超过AKD加工需求)将为公司发展农药中间体提供保障。利用光气生产农药在成本、工艺流程等上优势明显,另外,农药中间体与公司原先医药中间体等业务具有明显的客户协同效应。

    风险因素:下游造纸行业持续低迷、天安化工整合进度低于预期