投资要点

    司发布2020 年年报：2020 年公司营业收入258 亿元，同比增长22%；归母净利润15 亿元，同比增长20%；扣非归母净利润13.6 亿元，同比增长6%；毛利率16.4%，同比下降4.9pct，净利率6%，同比下降0.08pct。

    　　全年出货量稳定增长，但Q4 原料价格上涨压制业绩增幅。公司组件全年出货量15.88GW，Q4 出货量6GW，同比增45%；但归母净利润2.15 亿元，同比下降62%，净利率大幅下滑至2.46%，主要原因为：（1）Q4 原料价格快速上涨；（2）Q4 国内订单占比较前期增加；（3）Q4 减值与汇兑损益影响。

    会计政策调整导致全年毛利率下降明显，公司加大研发投入。新会计准则将运杂费调至营业成本，导致公司全年毛利率降至16.36%，加回后为20.07%，同比下降1.19pct。2020 年公司研发投入14.5 亿元，同比增加30%。

    21 年新增产能释放，原料价格回落有望增厚组件利润。预计21 年底公司组件产能超40GW，全年出货25-30GW。20 年下半年以来原材料价格持续上涨，近期随着新产能投放，玻璃价格已经跌至30 元以下，胶膜价格开始松动，组件盈利性有望得到修复。预计后续随着产业链价格博弈进一步落地，公司盈利性将回归合理水平。

    投资建议：公司作为稳健发展的光伏一体化龙头企业，将持续受益于光伏发展空间的进一步打开。预计2021、2022、2023 年归母净利分别达到21.1 亿、28.4 亿、38.3 亿，对应PE（基于4 月8 日）23、17、13 倍，维持审慎增持评级。

    　　风险提示：国内竞价及平价项目落地不及预期；硅料价格波动影响公司盈利能力；海外疫情影响需求；国内政策变动