晶澳科技：稳中求进的一体化组件龙头

    晶澳科技成立于2005 年，2019 年12 月在A 股借壳上市。经过多年积累，公司已形成立足于光伏产业链的垂直一体化模式，组件出货连续多年排名行业第一梯队，是国内光伏一体化龙头企业。预计2021 年底公司组件产能达到40GW，硅片及电池自供比例均为80%，全年出货量达到24GW 以上，位居行业前列。

    核心优势一：公司治理架构先进，管理能力优秀公司目前采用职业经理人以及轮值总裁制度，治理架构优于大部分竞争对手。职业经理人管理公司，能够使得盈利能力在公司财务指标考核中所占比例更高，因此在日常经营决策中，公司往往更为看重盈利能力，并通过“以销定产”、“成本定售价”等方式保证盈利能力稳定。轮值总裁制度能够最大限度地保障公司在战略方向上不出现决策失误，同时降低公司经营对单一高管的依赖，从而进一步提升公司经营的稳健性。

    核心优势二：一体化优势加持下，盈利能力领先行业公司自2019 年回A 之后，不断加快一体化产能布局。一体化优势加持下，公司一方面能够保证自身硅片、电池维持较高开工率，降低组件整体生产成本，另一方面可以避免产业链价格变化带来的盈利能力波动。同时，公司在2020 年推出182 大尺寸组件，并且在之后两年间不断扩大182 组件占比。182 组件在售价及非硅成本上均具有一定优势，占比提升后能够为公司带来单瓦利润的弹性。此外，优秀的供应链管理能力也能够为公司的盈利能力进一步提供保证。

    核心优势三：品牌、渠道优势确立，推动公司市占率持续提升近年来，全球光伏需求呈现“多点开花”趋势，组件企业的品牌和渠道在市场竞争中愈发重要。公司组件产品品牌力在国内外均保持领先优势，无论是从海外可融资性评级，还是国内央企项目中标价来看，公司均具有一定品牌优势。同时，公司已经实现了全球化销售网络的布局，能够为公司未来的渠道开拓奠定基础。

    在品牌、渠道优势的加持下，我们预计公司市占率未来有望逐步提升至20%，对应2025 年出货102GW。

    头部组件企业话语权将增强，维持晶澳科技“买入”评级在品牌、渠道优势的加持下，头部组件企业话语权未来将逐步增强，在后续产业链利润再分配过程中将持续受益。公司作为一体化组件企业，2022 年即将迎来量利齐升。我们预计2021-2023 年公司将实现营业收入409.64/704.96/828.74 亿元，归母净利润分别为21.04/42.12/56.34 亿元，对应2022 年4 月8 日PE 为60.84/30.39/22.72 倍，维持公司“买入”评级。