投资要点

    　　业绩环比小幅下滑，单位盈利能力稳健提升

    　　1）2023年前三季度，公司实现营业收入599.8亿元，较上年同比+21.6%；实现归属于上市公司股东的净利润67.7亿元，较上年同期+105.6%。分季度来看，三季度公司实现收入191.4亿元，同比-8.2%，环比-6.0%；实现归母净利19.5亿元，同比+22.9%，环比-12.6%；实现扣非净利18.7亿元，同比+16.1%，环比-30.2%。2）受益于海外渠道及成本管控优势，公司组件盈利持续维持高位，单三季度毛利率环比提升1.4Pcts至21.0%。

    　　出货量稳步提升，持续推进n型产能布局

    　　2023年前三季度，公司电池组件出货量37.6GW（含自用965MW），其中组件海外出货量占比约52%，分销出货量占比约31%；单三季度组件出货12.3GW，环比+5%。截至目前包头硅片项目、扬州、曲靖、石家庄、东台n型电池项目陆续投产，产能逐步释放，满足市场对高效产品需求，提升公司盈利能力。此外扬州第二个10GWn型电池项目按计划推进，计划于年末投产，截至2023年末公司n型电池产能将超过57GW。

    　　一体化构筑成本优势，品牌渠道力持续提升

    　　1）2019年回A以来公司不断加快一体化产能建设步伐，同时签订多个长单协议保障原料供给，兴建多个辅材配套项目保障辅材供应。得益于公司的一体化布局，公司产品毛利率居行业前列，且毛利率波动幅度较小。2）目前公司已经形成了全球化销售网络布局，并已在美国、德国、日本、韩国、澳大利亚、巴西等地形成了销售中心，能够为公司在各大洲进一步的渠道开拓奠定基础。3）公司品牌优势明显，全球认可度较高，牌获得国内外权威机构多项认证，可融资性高达96%，助力公司海外出货占比持续提升。

    　　投资建议

    　　公司是光伏一体化老牌龙头，一体化布局增强成本竞争力，分散化渠道及产能布局助力盈利规模提升，N型产品进入收获期，我们预计公司2023-2025年归母净利润为90.5/125.8/167.9亿元，对应EPS为2.7/3.8/5.1元。对标行业可比公司平均估值水平，给予2023年15倍PE估值，目标价40.9元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　政策不及预期风险、需求不达预期的风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动的风险