事件：公司20 23年实现营业收入 815.56亿元，同比增长 11.74%；实现归母净利润70.39 亿元，同比增长27.21%。2024Q1 实现营业收入159.71 亿元，同比下降22.02%；实现归母净利润-4.83 亿元，同比下降118.70%。

    　　2023 年业绩符合预期，海外市场贡献可观盈利。2023 年公司电池组件出货量57.094GW（含自用2.156GW），同比增长43.63%。其中组件海外出货量占比约48%，分销出货量占比约27%。光伏组件实现营业收入78.17 亿元，同比增长11.13%；毛利率18.28%，同比提升3.97pp。公司组件销量53.15GW，销售均价1.47 元/W，单位毛利0.27 元/W。公司在东南亚建设产业链垂直一体化生产工厂，在美国建设组件工厂，从而有力的保障海外市场，特别是针对国内光伏产品有贸易壁垒国家的组件供应。2023 年海外市场为公司贡献可观盈利水平。美洲市场毛利率高达36.56%。越南硅片、电池/组件子公司（主要出口美国）分别贡献净利润36.56 亿元、15.97 亿元。

    　　2023 年公司计提存货跌价损失10.15 亿元、固定资产减值损失12.92 亿元。

    　　2024Q1 出货保持增长，业绩阶段性承压。2024Q1 公司电池组件出货量16.059GW（含自用528MW），同比增长37.26%。其中组件海外出货量占比约62%，分销出货量占比约29%。受行业竞争加剧、组件交付均价下降影响，公司业绩出现亏损。2024Q1 综合毛利率仅5.06%，同比下降14.05pp。

    　　2024Q1 公司计提资产减值损失2.58 亿元，主要系计提存货跌价准备增加影响。公司新投产N 型产能尚处于爬坡阶段，对2024Q1 盈利水平有较大影响。随着新投产N 型产能完成爬坡，成本得到较好控制，公司后续盈利有望显著修复。

    　　一体化产能布局完善，N型产能占比领先。截至2023 年底，公司组件产能超95GW，硅片和电池产能约为组件产能的90%，其中N 型电池产能超57GW。公司量产的n 型倍秀（Bycium+）电池转换效率已达到26.3%，并将持续优化，进一步提升效率和稳定性。此外，越南5GW 电池、美国2GW组件、鄂尔多斯高新区30GW 拉晶及硅片、30GW 电池、10GW 组件等新建项目按计划推进，按照公司未来产能规划，2024 年底公司硅片、电池及组件产能均将超100GW，产能垂直一体化程度将继续提升。

    　　盈利预测。公司受行业竞争加剧、组件交付价格下降以及自身TOPCon 产能集中爬坡影响，2024Q1 业绩阶段性承压。预计随着现有产能爬坡结束，量产效率稳步提升，成本得到有效管控，后续盈利有望恢复。公司持续推进垂直一体化产率，N 型产能布局领先，预计公司2024~2026 年归母净利润分别为28.4、44.0、76.3 亿元，对应PE 分别为17、11、6 倍。

    　　风险提示：全球光伏装机波动风险；海外贸易政策风险；汇率波动风险。