本报告导读：

    雏鹰农牧 11 年净利润增长 248%，12Q1 增长 147%。规模高速扩张确保公司稳定增长，同时产业链的延伸及高端产品的开发将降低在养殖亏损期的风险。

    投资要点：

    11 年净利润增长 248%，12Q1 净利润增长 147%。11 年利润增长来自生猪产品的量价齐升。12Q1 仔猪均价虽然下降，但同比依然增长超过 50%，由 Q1业绩估算 Q1仔猪出栏量增长超过 50%，肉猪出栏量增长也接近 50%。

    12 年猪价处下行通道，下跌幅度有限。12年猪价处于下行通道，11年 10 月之后母猪存栏增长放慢将影响 3Q12 的生猪供应，加上年初仔猪死亡率的增加将导致 5 月以后生猪供应偏紧。我们预计 12 年猪价整体下跌幅度有限，全年均价预计 15.7 元/kg。

    仔猪出栏占比高。公司出栏生猪中仔猪占比较高，目前仔猪价格高于去年，养殖利润降幅小于肥猪，使公司对冲部分猪价下跌影响。

    出栏规模保持高增长。股权激励要求利润稳定提升，11-14年净利润CAGR 不低于 19.79%。预计公司 12、13年出栏规模 150/230万头，保持 50%的高增长。猪价下行周期内以量补价。

    产业链延伸降低养殖风险。100万头屠宰线将于三季度投产，冷鲜肉专卖店 8月开始运营。未来肥猪出栏比例逐渐提高，在出栏量未能满足屠宰产能前，由于折旧等会增加业绩波动。等到出栏量可以与屠宰产能配合后， 通过屠宰加工的延伸可以在猪价下跌导致养殖亏损的时期保持盈利。

    增持评级，目标价 20元。预计 2012年生猪出栏增长 50%。12-14年摊薄 EPS为 0.89/1.17/1.43元，目标价 20元，对应 12年 PE为 22X。