公司发展战略由粉丝转向健康食品。2013 年公司健康食品业务收入占比上升至27.4% ,比 2012年增加4.8 个百分点;毛利贡献率上升至 46.9% ,比 2012年增加20.9 个百分点,首次超过传统粉丝业务成为核心业务。考虑到公司健康食品项目即将扩产,预计未来业绩贡献将进一步上升。

    独有的循环经济模式显著提升公司盈利能力。公司独家建立以提取豌豆中营养物质为起点,综合利用废渣废液进行再生产的循环经济模式。国内仅有 3 家可以生产与双塔接近的高纯度蛋白粉,而且由于工艺差异其他两家企业的淀粉不能用于生产粉丝等高价值产品,更不具备生产膳食纤维、食用菌、有机蔬菜等能力。

    豌豆蛋白高速增长,其他健康食品潜力不容小觑。全球植物蛋白市场容量约为 300万吨,豌豆蛋白仅占3%,占动物蛋白比例更低。静态测算全球豌豆蛋白供给上限约100 万吨,2013年实际产量约 10万吨。预计公司新增产能将顺利消化,价格稳中有升。膳食纤维国内人均消费量不足国际一半,美、日市场均已达到 100 亿美元以上。食用菌国内需求复合增长超过 10% ,未来需求缺口是现有产量的 2.2 倍。

    未来向下游产品延伸将是大势所趋,粉丝渠道资源可供利用。下游投资较小、建设周期较短,预计未来一两年即可见效。公司具有较强的成本优势和品牌优势。

    盈利预测与投资建议。我们预测公司 14/15/16 年EPS0.55/0.80/1.10元,估值水平有望提升:一是公司主营业务从成长能力较弱的传统粉丝业务进入到景气度持续向好的健康食品领域;二是公司未来有望推出自有品牌的健康食品,从原料生产向下游产品延伸。综上所述,我们给予公司2015年PE25x ,目标价 20元,“买入”评级。

    主要不确定因素。原材料价格波动、汇率变动和非公开增发审批风险。