本报告导读：

    计提大额坏账损失以及费用率大幅提升导致公司2018 年业绩大幅低于预期，考虑到2019 年信用环境逐步改善，利于公司回款加快以及财务费用减少，业绩有望回暖。

    投资要点：

    谨慎增持。2018年年报：总营收144.0 亿（+15%）/归母净利3.5亿（-46%）低于预期，考虑到公司高负债率约束扩张弹性，下调预测2019-2021 年EPS为0.30/0.40/0.50 元（原2019-2020 年EPS 为0.36/0.43 元），增速30/35/24%。考虑装饰估值中枢上行，维持目标为6.48 元且对应2019-2021 年22/16/13倍PE,维持谨慎增持。分红预案：拟每10 股派现金红利0.3 元（含税）。

    计提大额坏账损失及费用激增拖累业绩负增、毛利率提升、经营净现金流减少。1） Q1-Q4 营收增速25/13/12/14%,归母净利增速28/31/8/-143%,Q4业绩骤降主因计提3.6 亿资产减值损失/新增1.9 亿财务费用/新增3.67 亿研发费用；2）毛利率14.7%（+3.1pct）/净利率2.2%（-3.1pct），销售费率1.8%（-0.1pct）/管理及研发费率4.5%（+1.9pct）/财务费率2.8%（+1.8pct）；3）经营净现金流4.5 亿（-57.3%），收现比80.1%（-25.5pct）；4）资产减值损失4.9 亿（+352.3%），应收账款/总资产比52.0%（-1.2pct），资产负债率66.0%（+9.3pct）。

    地产产业链回暖叠加信用环境改善利于公司2019 年业绩回升。1）2018 年新签订单211.5 亿（+47%）约同期收入1.5 倍，2019 年来一二线城市销售回暖利好地产链需求回升，公司将受益；2）信用端改善利于公司融资/施工节奏加快，融资成本降低减少财务费用，同时也利于加快回款减少坏账损失；3）公司推动流程优化并搭建BI 平台提升效率、聚焦优质区域并培育智慧家居等新业务；4） 2019 年1 月员工持股完成，规模1.16 亿/均价6.01 元。

    催化剂：社融数据持续好转、地产投资和销售提速、公司业绩增速反转。

    风险提示：社融数据大幅下行、利率大幅上行、地产投资及销售大幅下行。