收入从13Q4 开始出现下滑,毛利率降、税率升致业绩压力加大

    13年公司实现营业收入12.59亿元,增长6.76%;归母净利润0.71亿元,下降48.95%,EPS0.22元,10派0.4元。净利低于收入增速主要由于毛利率大幅下滑、财务费用率上升、以及所得税率上升(13年未获得高新技术企业资格)。

    13Q1-14Q1收入分别+14.4%、+10%、+21.7%、-9.4%、-22%,可以看出,从13Q4收入端出现下降,14Q1降幅加大;净利分别-49%、-5.7%、-115.9%、-52%、-78.6%。

    出口占比提升,团购业务下滑明显影响团购及零售

    从收入结构来看,13年收入增长主要来自出口,出口增长52%,内销下降3%,出口占比由18%增至26%。

    内销方面,估计团购为3.1亿,下降18%;品牌方面,13年公司渠道数为697家(直营178家、加盟519家),外延增速7%,主要来自直营扩张(直营新增30家、增20%,加盟新增14家、增3%),同店下滑9%(含终端门店团购下滑影响)。

    毛利率持续下滑,存货下降且结构基本合理

    13年毛利率减4.24 PCT至37.35%,14Q1减2.7 PCT至35.95%,主要受制于内销打折力度加大、低毛利的出口收入占比上升拉低毛利率。

    13年销售费用率提升0.08 PCT至22.07%,管理费用率-0.26 PCT至4.66%。财务费用率增1.76 PCT至2.22%,由于13年未获得高新技术企业资格,所得税率上升5.5PCT。

    13年存货较期初降低7%至3.75亿, 14Q1存货较年初降7.5%至3.47亿元。公司目前的存货结构基本合理:过季(12年及以前)约占34%、备货约占2%、当季(13-14年)约占64%。估计秋冬货品售罄率74%。

    推出高端定制作为未来发展重点,培养新的盈利增长点

    13年公司推出普兰尼奥高端定制品牌,在运营方案推出不到三个月时间内,普兰尼奥高端定制得到专卖店和客户的普遍认可,为公司个性化定制业务的开展积累了宝贵的经验。普兰尼奥高端定制从2013年12月开始销售,13.12-14.2月销售额约为387万元,毛利率为84%左右。14年公司将加强个性化定制业务的推广,在普兰尼奥高级定制的基础上,推出婚庆系列和希努尔定制业务。

    此外,公司于13年秋冬推出了润尔女装新品牌,定位于女性职业装和时尚服装,占比很小,还没有单独的门店。此前公司也有女装业务,且毛利率较高,在45%左右,高于公司男装毛利率;但此前公司对女装品类一直发展相对谨慎,增长不高,收入占比在10%左右。

    管理层调整,业绩14年继续承压,维持“中性”评级

    公司董事会于14.1.18收到董事长王桂波、总经理陈玉剑的书面辞职报告;1月21日,选举陈玉剑为董事长、聘任原公司副总赵雪峰为总经理。

    目前公司存货和费用逐步得到控制,但反腐对定制的影响显现(除了公司团购订单,终端门店的团购订单同样受到影响,使得零售业务受到拖累),同时毛利率下滑趋势继续,公司业绩压力进一步加大,13年未拿到高新技术企业认证使得税率上升,加大了业绩下降幅度。13年公司推出高端定制,希望能够培育新的盈利增长点。

    公司预计2014年1-6月净利润下降50-80%。我们判断:(1)公司13年4月公告投资建设希努尔男装产业园新区(一期), 年产72万件休闲上衣产能,为优衣库、MOSS等做ODM配套,预计14年7-8月陆续投产,年底达产,将对收入端形成正贡献,但由于代工毛利率较低将拉低整体毛利率;(2)公司14春夏订货会下降10%,估计秋冬订货会持平(但需观察后期直营和加盟提货情况),即使有ODM产能贡献,但全年收入仍难转正;(3)男装仍在调整期,终端打折力度不减、出口、ODM占比上升的情况下毛利率将继续下降;(4)财务费用率有望下降,但销售和管理费用率呈刚性,而且公司仍在装修门店,全年费用下降空间不大。

    调整14-16年EPS至0.11、0.12和0.14元,维持“中性”评级。