投资摘要

    动态事件

    近期，公司发布2014年中报。1-6月，公司营业收入18.84亿元，同比下降7.78%；营业成本14.77亿元，较2013年同期的15.06亿元同比下降1.94%；销售毛利率21.61%，相比去年同期26.28%下降4.67个百分点；实现归属于公司股东的净利润1.56亿元，同比下降44.09%。

    点评

    上个业务年度受欧债危机拖累，接单总量不及预期。由于公司所处行业的订单销售模式及受欧债危机的滞后影响，报告期内，2013-2014业务年度的接单总量不及预期，并且叠加出货较早、汇率波动等因素，导致2014年上半年销售收入出现下滑。

    募投项目投产推高营业成本，毛利率下挫。随着公司345万件的募投项目逐步达产，以及超募的470万件项目试投产运营，与之配套的管理成本、固定资产折旧等相应增加，而同期由于部分新进员工熟练程度不足、劳动力成本上升等因素影响，在一定程度上拉低了整体毛利率。

    证券投资浮亏及土地补偿款差异加剧净利润同比下降44.09%。从持股市值看，证券投资初始投资市值已达2.78亿，浮亏2528万元，主要为证券股。按公司授权投资额度5亿元计算以及后续的证券股涨幅推测，公司这一块应实现浮盈。公司近20亿元资金的配置比例在中报中有一定变化，我们暂时维持未来三年这一块的投资收益分别为1.27亿元、1.39亿元和1.46亿元。

    关注外部市场复苏、国内市场拓展及外延预期。新的业务年度，公司接单有望受益外围经济及消费信心复苏，同时国内市场推广及电商平台不断推进，公司新增产能在员工培训和自动化设备改造后将得到协调。公司长期关注同行业品牌、渠道等领域内的外延机会，我们认为在公司转向关注OBM战略时，这个预期将更加强烈。

    估值与投资建议。维持“未来六个月,谨慎增持”评级,维持此前报告的业绩预测,未来三年公司实现净利润同比增长7.96%、30.92%和4.68%,对应14-16年每股收益分别为0.59元、0.77元和0.81元,目前股价对应2014-2016年的动态市盈率分别为20.73倍、15.88倍和15.10倍。公司当前估值水平偏低,考虑到外围复苏对公司出口业务增长形成支撑,以及公司团队对金融投资的理解、丰富的账面资金,公司战略的外延预期强烈,维持公司未来 6 个月“谨慎增持”评级。主要风险。原材料波动及成本上涨风险、汇率风险及外围复苏不力。催化因素。2014-2015 业务年度订单增长超预期;国内销售及品牌拓展超预期,包括品牌或渠道整合等;二级市场回暖,投资收益超预期;外延预期及股权激励等事件催化。