受化工行业拖累，主营收入下降。2011 年化工品市场和石油产品市场低迷，公司以储运油品及其他液态化工品为主营，收入受到明显拖累。

    扬州子公司收入下滑明显。2011年，扬州子公司收入 0.31 亿，同比下滑31% ，全年亏损489.9 万元，显著拉低了公司盈利。

    折旧政策变化导致营业成本大幅下降，毛利率提升5 个百分点。公司于2011年1 月起对公司的固定资产折旧政策进行调整。将公司及子公司码头折旧年限由变更前的20 年调整为25 年，储罐及管线折旧年限由变更前的10 年调整为20年，固定资产残值率由变更前的 10% 调整为5%。由于折旧政策的变化，今年以来公司营业成本一直处于负增长。仓储成本从上年度的0.45 亿下降到11年度的0.35 亿，下降22.2% ，装卸成本从上年度的0.34亿下降到11年度的0.31 亿，下降 9%，公司总体毛利率从上年的 53.5% 增长5 个百分点，至今年的58.7% 。

    利息支出大幅下降。2011年度财务费用较2010年度下降70.69%，是因为归还银行借款利息支出减少和募集资金存款利息收入增加。

    2012 期待年罐容增长，维持“审慎推荐”评级。由于扬州4 万立方米储罐目前已出租完成，收益确认在2011年，且公司扬州二期项目目前无足够用地，因此公司明年的业绩增长在于珠海三期第一阶段 16.3 万立方米储罐。

    该批储罐预计2012年下半年将投入使用。鉴于折旧政策调整带来的一次性收益今年难以为继，加上扬州二期项目前景低于预期，我们下调公司2012-23 年EPS至0.55 和0.61 元，对应PE为24倍和21倍，维持“审慎推荐”评级。

    风险提示：国内外经济大幅滑坡，化工业大幅波动。