2025 年周期底部，盈利韧性逆势向好

    　　2025 年公司实现营业收入3086.22 亿元，同比减少5.47%；实现归母净利润8.48 亿元，同比增加17.09%；经营活动现金流净额为454.06 亿元，同比增长31.20%；毛利率12.22%，同比上升0.73 个pct；净利率1.05%，同比上升0.40 个pct。2025 年Q4 单季度，公司实现营业收入808.08亿元，同比-0.58%；实现归母净利润-0.40 亿元，同比-73.63%；扣非后归母净利润为-1.66 亿元，同比-323.81%；毛利率10.26%，同比上升0.84个pct；净利率0.77%，同比上升0.37 个pct。

    　　整体来看，2025 年全球宏观经济环境延续复杂态势，石化行业仍处于周期底部调整阶段。公司依托全球领先的特大型炼化一体化平台，实现高质量稳健发展。分产品板块来看，2025 年，炼油产品营业收入为1063亿元，同比-9.8%，毛利率为22.9%，同比+5.4 个pct；化工产品营业收入为1172 亿元，同比-3.8%，毛利率为11.0%，同比-2.7 个pct；PTA营业收入为320 亿元，同比-35.6%，毛利率为-1.4%，同比基本持平；聚酯薄膜营业收入为234 亿元，同比+26.4%，毛利率为1.1%，同比-0.6个pct。

    　　2026Q1 业绩同比高增，与沙特阿美战略合作保障原油供应2026 年Q1 单季度，公司实现营业收入606.29 亿元，同比-19.13%；实现归母净利润28.15 亿元，同比+378.46%；毛利率19.69%，同比上升5.75 个pct；净利率8.27%，同比上升6.62 个pct。2026Q1，公司业绩同比大幅改善，主要由于炼化景气度回升。我们假设考虑45 天原油库存情景下，据Wind，2026Q1，汽油、柴油价差同比分别扩大99、204 元/吨，PX、纯苯价差同比分别扩大1535、33 元/吨，HDPE、PP 价差同比分别扩大699、832 元/吨，乙二醇、PTA 价差同比分别扩大67、51 元/吨。此外，2026Q1，公司税金及附加29.85 亿元，同比减少34.80 亿元。

    　　原油供应上，公司长期执行全球化、多元化、合规化采购策略，重视原油供应链的稳定性与多元化，已建立覆盖全球的采购体系，并与沙特阿美等重要供应商建立长期战略合作关系，公司生产经营各环节平稳有序。

    　　重大项目有序推进，产品结构向高端升级

    　　截至2026Q1 末，公司在建工程余额达458.3 亿元，三大项目建设顺利推进，支撑公司未来成长。据公司2025 年年报，高性能树脂项目工程进度85%、高端新材料项目工程进度20%、金塘新材料项目工程进度17%。

    　　公司加速推进产品结构高端化升级，重点发力新能源材料、高端树脂、特种化学品等高附加值领域，依托金塘新材料等重大项目建设，加速完善从基础化工原料到高端新材料的全产业链覆盖，构建起更加多元、更具韧性的产品矩阵。

    　　盈利预测和投资评级结合原油价格走势，综合考虑公司主要产品价格价差， 我们对公司盈利预测适当调整， 预计公司2026/2027/2028 年营业收入分别为3006、3140、3250 亿元，归母净利润分别为92.47、99.60、110.76 亿元，对应PE 分别15、14、13 倍，公司作为民营炼化行业龙头，受益于炼化景气回升，维持“买入”评级。

    　　风险提示行业周期波动、政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动。