关于裘皮行业：

    总体规模小，多为世代传承的家族企业，其中以意大利最为知名。

    典型的资金密集型行业，原材料占成本比重非常高，折旧及人工工资占比几乎可忽略，受劳动力价格上涨的冲击小于其他类型的服装生产企业。

    原料具有非标准化的特点，采购及生产非常依赖经验及熟练度，具有一定的进入壁垒，同时存在规模效应，我们认为未来行业集中度会提升。

    信誉、产品质量以及资金实力是裘皮企业竞争力的核心。

    国人对于裘皮服装的消费刚刚起步，未来增长空间巨大。随着裘皮服装设计时尚性的增强，消费群体也会不断扩大。

    关于华斯：

    优质裘皮制造企业，行业龙头地位稳固；

    地处原料集散地，地缘优势明显，原料供给充裕；

    通过出口向内销转型、提高高附加值产品比例等措施提升综合毛利率；

    订单饱满，服装加工产能不足是增长瓶颈；

    看好未来在俄罗斯以及中国内地市场的增长；预计到 12年俄罗斯市场销售额 2亿，自主品牌国内销售额 1亿元；

    11 年收入利润增长一方面来自产品结构的继续调整，另一方面公司可能利用富余的上游硝染产能增加皮张和面料的销售；12 年募投项目达产后利润会有明显提升，皮张和面料的销售占比将下降；

    预计10-12年EPS分别为0.48元、 0.64元和0.97元， 复合增长率43.21%。

    目前股价对应 10年 69倍、11年 51倍PE，处于偏高水平，给予“谨慎增持”评级，目标价 36元。