本报告导读：

    2021H1 业绩不及预期，长期看渠道纵横扩张进一步挤压竞争对手保障业绩确定性，营销/产品/渠道三箭齐发做高行业提供潜在弹性。

    投资要点：

    维持“增持”评级。考虑到大众消费整体需求疲软导致公司2021H1业绩承压，下调2021-2023 年公司EPS 至0.97/1.23/1.56 元（前值1.13/1.55/1.95），同比+11%/29%/25%，参考可比公司给予2021 年PE45X，下调2021 年目标价至43.7 元（前值62.37 元）。

    业绩低于预期。2021H1 实现营收/净利润13.5/3.8 亿元， 同比+12%/-7%；折合2021Q2 实现营收/净利润6.4/1.7 亿元， 同比-11%/-28%，Q2 回款同比+4.2%，快于收入增速，下半年仍有余力。

    从经销商数量上看，2021H1 末公司经销商达到2489 家，较2020 年末提升168 家，随着增量经销商逐渐融入体系，基于公司持续拓宽的产品/品牌壁垒，中长期看业绩端有望迎来厚积薄发。

    盈利暂时性承压。2021H1 毛利率同比+2.1pct，主因提价，考虑到成本上行之下同行普遍进入提价周期，我们判断公司后续大概率将进一步推进提价，全年看毛利率有望维持稳定；净利率同比-5.8pct，主因调整思路做热品牌的带动下销售费用率同比+9.5pct。

    长期看公司业绩确定性/弹性兼具。下游渠道纵向下沉以及横向省地级市场精耕助力下公司有望进一步挤压竞品，加速收割存量市场从而保障业绩增长确定性；同时营销/产品/渠道三箭齐发带动下，我们看好公司逐步实现对于其他佐餐开味食品的替代，从而助力打开包装榨菜行业空间天花板，最终收获潜在的业绩弹性。

    风险提示：费用投放/渠道下沉/渠道模式变革效果不及预期等。