事项：

    　　公司发布2022 年半年报，22H1 实现营收14.22 亿元，同增5.58%，归母净利润5.16 亿元，同增37.24%，扣非归母净利润4.79 亿元，同增28.38%。其中单Q2 收入7.33 亿元，同增14.98%，归母净利润3.02 亿元，同增74.68%，扣非归母净利润2.84 亿元，同增65.16%。单Q2 销售商品收到现金8.69 亿，同增31.4%，经营活动现金流净额4.27 亿，同增50.7%，业绩超出市场预期。

    　　评论：

    　　价增贡献核心推力，新品类放量顺利，在低基数和宅家受益下，收入环比加速。公司Q2 营收同比+14.98%，环比加速主要系去年同期低基数及提价贡献所致。分品类看，上半年榨菜/泡菜/萝卜营收同增3.0%/26.8%/37.0%，泡菜和萝卜等新品类拓展顺利，量增分别为10.9%和25.9%，核心品类榨菜量价同比-10.0%/+14.4%，价增是更主要驱动力。分区域看市场间分化加大，疫情下宅家消费受益，华东/中原/东北市场同比+37.3%/+8.4%/+7.6%，高于全国其他地区。同时公司加快向扁平化直控终端营销模式转变，期内直销和经销分别同比+40.8%/+4.5%，经销商数环比下降260 至2770 家，主要与公司整合渠道和部分弱势市场经销商放弃合作有关。

    　　广宣费收缩是业绩超预期的主因，成本红利和财务收益亦有贡献。公司Q2 归母净利润同比+74.7%，毛利率方面，22H1 运费率为3.2%，还原后Q2 毛利率为60.9%，同比+2pct，主要与5 月起部分低价青菜头投入使用有关，销售费用率还原后为14.0%，同比-12.3pcts，主要系广告费用大幅减少、宣传费用结构优化所致，对应22H1 品宣费同降1.36 亿元/同比-81.3%。除此之外，大额募投资金Q2 贡献财务收益4800 万，同比提振盈利1.7pcts，其他费用基本持平。最终Q2 实现净利率41.2%，同比+14.1pcts。

    　　灵活施策稳定销量，年内盈利仍然高确定，且随着品类多元化推进，长期空间有望打开。年内来看，上半年销量下降主要与提价冲击、费投不足和新老包装磨合等因素有关，接下来7 月起适时提高地推投入，如对于主力榨菜提高搭赠，针对下饭菜加大终端试吃活动推广等，配合对新品类加速铺市，综合实现销量稳定。而盈利释放逻辑依然清晰，考虑三季度起低成本青菜头全面使用，预计盈利或将进一步加速。长期来看，酱腌菜空间广阔，公司多品类、多渠道成长方向正确，且不同以往，此次公司高度重视，不仅从架构调整、人员配置、产品设计和终端选择上更加用心开发餐饮渠道，而且灵活转变新品思路，并提高过程考核比重和渠道返点，叠加品牌势能拉动，本轮品类扩张动力更足，长期成长具备持续支撑。

    　　投资建议：盈利弹性仍在加速释放，股价回落后值得布局，维持“强推”评级。公司全力稳定销量增长，7 月起动销有望边际改善，在此基础上提价和费用收缩护航，更加上成本红利全面兑现，盈利弹性仍在加速释放中，全年业绩确定性较足，此外公司高度重视新品类和新渠道开发，随着打法逐步捋顺和资源聚焦，中长期发展空间有望持续打开。我们略调整公司22-24 年EPS 为1.17/1.38/1.53 元（原预测为1.16/1.38/1.51 元），对应PE 为25/22/19 倍，给予22 年35 倍PE，维持目标价40.5 元和“强推”评级。

    　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等