受益于提价、青菜头采购价格下行及费用收缩，2022Q2 公司如期显现较高利润弹性。短期看，多重利好因素下公司望继续释放较高利润弹性。中长期看，公司作为综合实力领先的榨菜行业龙头，望通过拓品类&拓市场逐步打开长期成长空间。维持“增持”评级。

    2022H1收入/净利润/扣非净利润同增5.6%/37.2%/28.4%，Q2 利润表现超预期。

    2022H1 公司实现收入14.2 亿元、同增5.6%，净利润5.2 亿元、同增37.2%，扣非净利润4.8 亿元、同增28.4%。其中2022Q2 实现收入7.3 亿元、同增15.0%，净利润3.0 亿元、同增74.7%，扣非净利润2.8 亿元、同增65.2%。

    价增&受益疫情驱动收入增长，泡菜&萝卜表现亮眼。分产品看，2022H1 公司榨菜/泡菜/萝卜/其他产品分别实现收入12.4/1.1/0.6/0.2 亿元、分别同比+3.0%/+26.8%/+37.0%/+3.5%，榨菜/泡菜/萝卜销量分别同比-10.0%/+10.9%/+25.9%、吨价分别同比+14.4%/14.3%/+8.8%，吨价提升主要为去年11 月提价贡献，以泡菜及萝卜为代表的下饭菜在公司大力推广下增长表现强劲。分区域看，公司主销区表现分化，2022H1 华南/华东/华中/华北分别实现收入3.4/3.0/1.7/1.6 亿元，分别同比-3.6%/+37.3%/-0.8%/+0.1%，其中华东区域因受益于上海疫情表现较好，其余区域中，中原/西北/西南/东北分别实现收入1.4/1.2/1.0/0.7 亿元，分别同比+8.4%/-1.3%/-12.1%/+7.6%。经销商数量方面，2022H1 经销商数量环比2021 年末减少260 家至2770 家，主要系部分市场/渠道整合以及部分实力弱小的经销商退出所致。

    提价&成本下行提振毛利，费用收缩&投资收益增厚利润。2022H1/Q2 公司毛利率同比-4.4/-1.2Pcts，还原至可比口径后，我们测算2022H1/Q2 公司毛利率同比约-1.2/+2.0Pcts，其中Q2 毛利率提升主要得益于提价及青菜头采购成本下行，2022 年公司青菜头采购价格下降约40%，并自5 月起开始使用。费用率方面，按新准则调整后，测算2022H1/Q2 公司销售费用率同降约7.8/12.3Pcts，主要系公司大幅减少梯媒、央视及新媒体等品牌宣传费投入；2022H1/Q2 公司管理费用率同比+0.5/-0.1Pct，保持稳健。此外，2022H1/Q2 公司财务净收益分别同比+912/-256 万元，2022H1/Q2 公司投资净收益分别增加4065/1964 万元，主要系募集资金对应银行及券商理财产品收益。综合导致2022H1/Q2 净利率分别同比6.0/14.1Pcts。

    盈利弹性望继续显现，产品扩张&渠道拓展望打开长期成长空间。短期看，受益于提价及青菜头采购价格下行，叠加公司较为灵活的费用投放策略，公司Q3 有望继续显现较高利润弹性。此外，随着榨菜行业已进入成熟期且公司市占率较高，公司一方面发布轻盐榨菜对原有产品进行升级，迎合当下追求健康趋势；另一方面积极实施“拓品类&拓市场”的双拓战略，产品方面，重点推广的下饭菜、调味菜等新品5 月起已顺利在全国上市，目前表现良好；渠道方面，公司已组建销售二部对接餐饮渠道，并在产品规格上推出针对性产品，有望逐步打开餐饮渠道贡献增量。公司作为市占率领先的榨菜行业龙头，竞争对手实力较弱，有望通过渠道扩张和新品拓展逐步打开长期成长空间。

    风险因素：渠道拓展不及预期；费用投放效果不及预期；新品表现不及预期；食品安全问题；国内局部疫情反复超预期。

    投资建议：综合考虑公司业绩表现及费用投放节奏，维持2022-2024 年EPS 预测1.15/1.33/1.50 元。参考其余调味品龙头海天味业、恒顺醋业（对应wind 一致预期2022 年PE 分别51、68 倍）估值及考虑公司当下成长性，给予公司2022年30 倍PE，对应目标价35 元（维持）。维持“增持”评级。