投资要点

    　　事件：公司公告2023 年三季度报告，2023 年1-9 月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润19.52/6.59/6.03 亿元，同比-4.61%/-5.34%/-5.34%。23Q3 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.15/1.89/1.71 亿元，同比-1.50%/+4.78%/+8.26%，业绩符合预期。

    　　收现与收入基本一致，销量亟待恢复。23Q3 收入同比-1.50%，收现同比-2.24%，收现增速与收入增速基本吻合，判断提价对榨菜销量的影响仍需时间消化，榨菜增长承压；下饭菜、榨菜等新品推广背景下，预计泡菜、其他产品同比提升，23Q3 末预收款环比23Q2 末-23.34%，判断与经销商消化Q2 末的打款进货有关。

    　　大幅收窄费用对冲成本压力，盈利能力同比提升。23Q3 归母净利率30.72%，同比+1.84pct，扣非归母净利率27.88%，同比+2.51pct，拆分如下：1）归母净利润与扣非归母净利润之间的差值来自政府补助的减少，投资收益同比-50.60%可以侧面验证；2）23Q3 毛利率为45.69%，同比-7.71pct，新采季核心原材料青菜头的价格提升，Q3基本使用的都是新采的青菜头，Q3 毛利率环比-3.11pct 可以验证，成本压力进一步显现；3）23Q3 总费率11.52%，同比-10.76pct，销售/管理/研发/财务费率为11.73%/3.26%/0.15%/-3.63%，同比-11.08pct/+0.41pct/+0.00pct/-0.08pct，销售费率同比大幅下降，判断与公司大幅收窄市场推广费用、品宣费用有关；4）保本浮动收益理财带来公允价值变动同比+749.84 万元，亦对利润产生正向贡献。

    　　改革销售管理模式，“榨菜+”品类拓展，进入复调领域探索。2023 年公司将以榨菜为中心，向“榨菜+”、榨菜亲缘品类、川式复调、川渝预制菜四个方向发展。品类上夯实榨菜基础，打造轻盐健康市场，布局下饭菜全国销售网点，推进榨菜酱的优化定型与上架。渠道方面，公司将聚焦资源打造15 个大市场，设立四大销售战区，成立餐饮销售事业部，整合经销商资源，优化销售激励机制，采取分品类、分段式任务考核奖惩。

    　　盈利预测及投资建议：公司为具备定价权的榨菜行业龙头，渠道治理、下沉效果逐步显现，叠加产能及原料窖池的持续扩张，后续补库存、采购结构优化、泡菜产品放量将协同释放一定增长空间。我们维持此前的盈利预测，预计公司2023-2025 年收入为25.07/27.70/30.57 亿元， 同比-1.6%/+10.5%/+10.3% ， 归母净利润为8.42/9.50/11.20 亿元，同比-6.3%/+12.8%/+17.8%，对应2023 年10 月27 日收盘价，PE 估值为21/19/16x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：提价幅度较大影响动销；渠道扩张不及预期；广宣投入效果不及预期；食品安全风险。