事件：公司发布2023 年报，2023 年实现营收24.5 亿元，同比-3.9%；实现归母净利润8.3 亿元，同比-8.0%；实现扣非归母净利润7.6 亿元，同比-7.6%。其中23Q4 实现营收5.0 亿元，同比-0.8%；实现归母净利润1.7亿元，同比-17.3%；实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比-15.4%。

    需求端偏弱，重点培育榨菜酱新品。23Q4 受消费力偏弱影响，公司营收增长仍有压力。分品类来看，2023 年榨菜/泡菜/萝卜/其他产品分别实现营收20.8/2.3/0.6/0.8 亿元，同比-4.6%/-6.5%/-26.0%/+75.7%，23Q2 公司推出新品榨菜酱，年内完成30 万家终端网点铺货，带动其他产品类别实现较好增长。量价拆分来看，2023 年榨菜/泡菜/萝卜/其他产品销量分别-3.8%/-8.5%/-21.7%/+30.6%，单价分别-0.8%/+2.2%/-5.5%/+34.6%。

    成本压力致毛利率承压，销售费用率持续优化。2023 年公司毛利率同比-2.4pct 至50.7%，其中榨菜毛利率同比-2.2pct 至54.8%，我们认为主要与青菜头及半成品采购成本提升有关；但23Q4 公司毛利率同比提升3.3pct至50.6%，主要因22Q4 涪陵基地停产、跨区调货等致基数较低。2023 年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0pct/+0.2pct/+0.1pct/持平至13.4%/3.6%/0.2%/-4.1%，公司持续优化销售费用投放，品牌宣传、市场推广费用同比均有下降，其他费用率稳定。综合来看，2023 年公司净利率同比-1.5pct 至33.7%。

    成本下降红利有望于24Q2 开始兑现。2024 年需求端有望逐步复苏，公司围绕“榨菜+”打造产品矩阵，榨菜基本盘有望迎来修复，新品榨菜酱等完成铺货后有望配合终端动销活动迎来放量。成本端来看，2024 年公司青菜头采购价格回落至800 元/吨，预期成本下降红利有望从24Q2 开始兑现；若销量提升亦将带动产能利用率提升，提振利润表现。

    投资建议：考虑到需求仍在逐步复苏，略调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为9.1/10.3/11.3 亿元（前次预测2024-2025 年归母净利润为9.4/10.5 亿元），同比+10.6%/12.5%/9.4%，当前股价对应PE 为17/15/14x，维持“买入”评级。

    风险提示：消费力恢复不及预期、品类拓展不及预期、食品安全问题。