事件。公司发布 2023 年年报：2023 年公司实现营业总收入24.50 亿元，同比-3.9%，归母净利润8.27 亿元，同比-8.0%，其中Q4 单季公司实现营业总收入4.98 亿元，同比-0.8%，归母净利润1.67 亿元，同比-17.3%。同时公司公告2023 年利润分配方案：每10 股派发现金股利3.00 元（含税），分红率为41.9%。

    新品发力快速增长，直销渠道表现亮眼。分产品：23 年榨菜营收同比-4.6%（量-3.8%，价-0.8%），我们认为或与高基数下消费市场恢复缓慢有关；泡菜/萝卜收入同比-6.5%/-26.0%。23 年公司产品端持续推新，发力榨菜酱新品（实现全年调货额近4000 万元），其他产品（含榨菜酱）快速增长，收入同比+75.7%。分地区：23 年西南/华南/华中地区收入实现正增长，分别同比+5.4%/+2.4%/+1.0%， 华东/ 华北/ 中原/ 西北/ 东北地区营收分别同比-8.2%/-1.5%/-6.7%/-20.7%/-30.0%。分渠道：23 年公司推进餐饮渠道拓张，强化渠道布局（经销商净增长112 个至3239 个），餐饮产品调味菜调货额同比增长超30%，突破 8000 万元。23 年直销/经销渠道收入分别同比+27.7%/-5.5%。公司未来将进一步精耕下沉渠道，培育做大弱势市场；大力开拓餐饮渠道，夯实线上渠道。

    24 年成本回落有望提振毛利率。23 年公司毛利率同比-2.43pct 至50.7%，主要受累于原材料价格上涨（青菜头收购价同比+40%），其中榨菜/泡菜/萝卜毛利率分别同比-2.17pct/-5.55pct/-6.86pct 至 54.8%/26.1%/25.0%。24 年青菜头收购价回落至800 元/吨，我们认为随着低价原材料逐步投入使用，公司成本回落效果有望逐步体现。

    期间费用管控良好，盈利能力短期承压。23 年期间费用率同比-0.68pct 至13.1%，其中销售费用率同比-0.97pct 至13.4%，主因市场推广费用率同比-1.28pct；管理/研发费用率分别同比+0.20pct/+0.08pct 至3.6%/0.2%。受累于毛利率下滑，23 年归母净利率同比-1.53pct 至33.7%。23Q4 归母净利率同比-6.70pct 至33.6%，主因低基数下销售费用率同比+9.05pct 至13.2%。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为0.80、0.89、0.98 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年20-25xPE，对应合理价值区间为16.07-20.08 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。行业竞争加剧，渠道下沉、新品销售不达预期，食品安全问题。