老板电器：栉风沐雨，穿越周期老板电器创立于1979 年，当前成长为中国厨电领导品牌，品类涵盖吸油烟机、燃气灶、洗碗机、蒸烤一体机、消毒柜、集成灶、燃气热水器、净水器等，并在油烟机、燃气灶等板块多年维持前二位置。2015 年至2025 年，公司营收/地产销售面积/油烟机内销/华帝营收CAGR 分别达8%/-3%/0%/4%，对应公司实现穿越周期的稳健成长。同时公司现金质量优异且十分注重股东回报，2010 至2025 年，公司累计现金分红18 次，累计现金分红金额达68.47 亿元。

    　　渠道品牌底层夯实，顺势而为挖掘增量

    　　品牌端，公司通过早期基于油烟机产品维度的差异化对“大吸力”进行突出宣传，成功塑造高端定位，以线上为例，老板和方太在烟机板块的份额逐年提升，且品牌均价基本高于行业均价的1.5 倍。渠道端，公司底层能力扎实，因时而异积极布局，1）城镇化早期阶段，公司围绕以苏宁、国美为代表的家电KA 渠道快速发展；2）2007 年开始公司布局专卖店渠道以进一步树立高端形象，2016-2018 年一二线城市地产回落阶段，公司凭借三四线市场专卖店布局实现优于行业增长；3）2007 年公司开始搭建B2C 平台，后续率先拥抱第三方电商渠道， 2014 年公司电商渠道内占比达22%，同期奥维口径下油烟机销额电商渠道内占比仅9%；4）工程渠道2018 年开始需求红利逐步释放，老板、方太牢牢占据精装修厨电市场份额前二，充分享受细分场景增长红利。产品端，公司逐步成长为烹饪全链路整体解决方案提供商，在厨电多个细分产品份额均居赛道份额前列，定位消费者的“AI 烹饪伙伴”，持续加码产品智能化升级。

    　　地产进入下半程，厨电换新或有力支撑

    　　内需房地产行业或逐步进入调整周期下半场，2026 年销售、开工等前端指标同比降幅有望收窄，若政策力度超预期，或有相对更好表现。品类视角来看，新房销售场景贡献的油烟机内销比例自2021 年84%下滑至2024 年45%。公司视角来看，新房销售面积同比为负的季度公司的营收多呈现一定韧性，同时二手房的销售对于公司的营收或存在一定滞后性拉动。中长期来看，截至2024 年年末国内油烟机城乡保有量分别达28473/7501 万台，乐观/中性/悲观预计更新周期分别为12/15/18 年，对应乐观/中性/悲观销量分别达2998/2398/1999 万台，参考2025年产业在线口径下油烟机内销量1609 万台，当前销量相较稳态表现或存在一定提升空间。

    　　外销潜在加码布局，拓宽成长天花板

    　　公司近年来在海外的布局逐步深化，如2023 年公司香港子公司落成，澳洲代理工程公司成立；2024 年美国子公司成立，海外渠道拓展至全球30 多个国家和地区。此外，截至2025 年年末公司现金及现金等价物超11 亿元，相对充沛的现金储备或为潜在外延提供支撑。以北美市场为例，2025A 大厨电行业企业端/品牌端销量CR5 分别达81.4%/75.0%，前18 大品牌中有2/3是被当前所属企业收并购而来。

    　　投资建议：把握经营稳健优质龙头价值

    　　公司作为厨电行业龙头，凭借优异的高端化品牌心智、扎实且因地制宜的渠道布局以及积极的产品创新和品类延展，实现穿越周期稳健增长，现金流质量优异且分红优厚。当前时点内销地产或逐步进入周期后程，二手房销售对厨电需求也存在一定拉动，中长期基于保有量来看换新需求或提供行业大盘有力支撑。公司近年来海外布局逐步清晰，潜在外延或有望进一步挖掘增量。预计公司2026-2028 年归母净利润分别为13.97、15.04 和16.59 亿元，对应PE 为11.04、10.25 和9.29 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、终端需求不及预期；2、原材料价格大幅上涨；3、行业竞争加剧；4、海外拓展不及预期；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。