投资建议

    湖滨新都商品房项目是公司签署的第一个省外消防工程合同,是此前围绕江西省进行积极布局和业务开拓的自然结果,遵循这一思路,后续公司在天津、成都等地消防工程项目的兑现值得期待。我们维持此前的盈利预测,考虑到14 年天津新增产能的盈利贡献和工程业务弹性,预计未来三年公司仍有望维持50%的复合增长,基于此继续维持对公司的“强烈推荐”评级

    投资要点

    公司签署第一个省外消防工程项目:公司于2013年10月30日在江西九江与星子华泰房地产公司签订湖滨新都商品房消防工程、防排烟系统、防火门等项目,合同总价4000万元,合同工期2年(2013年10月31日-2015年10月30日)。湖滨新都商品房项目是公司签署的第一个省外消防工程合同,对于这一跨省项目的签署,我们可以从两条线寻找其落实的踪迹:1)2012年7月7日公司设立江西分公司;2)2013年5月18日公司与江西二建签订《战略合作框架协议》,双方自愿发掘各自的社会资源,在承接建筑工程业务、消防工程业务、销售消防产品等方面及更加广阔的范围内开展合作。可见,公司围绕江西省的布局和业务开拓早已展开,这一项目的落地应该是水到渠成的结果。如果按照同样的思路推理,后续公司在天津、成都等地的消防工程项目也应该逐一兑现。

    “适度”垫资,探索工程业务开展新模式:从具体的结算方式来看,我们将其定义为“适度垫资”类项目:合同并未约定按照工程进度进行结算和收款,而只是约定了两个时间点的收款额度或比例——14年10月31日前甲方支付工程款900万给乙方(公司)和验收合格后甲方在15年10月31日前支付合同结算总价的97%。本质上,公司向开发商提供了一定程度的垫资用于项目建设,但这种垫资方式又不同于一般意义的“BT”模式,基本上在项目完工和验收合格后能获得结算总价的97%。我们认为这种“适度”垫资方式是公司对工程开展模式的一种灵活探索,也是公司作为消防上市类公司资金优势的显著体现。

    应收款增加将影响现金流,但资金成本因素的存在有望提升项目收益率:由于收入确认(按照施工进度)和结算收款存在时间差,项目的实施将产生较多的应收款,进而对经营现金流产生负面影响。但我们预计垫资本身将提升整个项目的实际盈利能力,资金成本已经纳入整个项目盈利水平的测算。从合同条款来看,公司需先行支付合同履约保证金600万给甲方,合同签订一年后甲方退回且按照年息12%支付利息。由此,我们预计延期支付的工程款对应的资金成本可能已经涵盖在项目本身盈利中,这将有效提升整个项目收益率水平。

    房屋产权和财产担保双重保障,收款风险可控:对于此垫资项目,针对工程款支付违约风险,公司在合同上约定了较为严格的对冲手段:1)公司有权要求甲方提供超过所欠款项的商品房作为抵押,可优先选择等价的商品房,且按照该区域已售商品房均价的50%计价;2)合同由李志刚(星子华泰房地产有限公司的法人代表)和涂新生以个人名下所有财产进行担保。整体来看,我们认为房屋产权和财务担保双重保障下的收款风险基本可控。

    风险提示:因配套销售或需求问题使得新产能贡献低于预期,工程业务开展低于预期等