事件：恺英网络发布 2017 年半年报，报告期内实现营收 12.99 亿，同比增长 0.72%，归母净利润 4.14 亿，同比增长 68.77%，扣非后归母净利润3.8 亿，同比增长 72.34%，EPS 为 0.58 元/股。Q2 单季度，实现营收 6.

    　　41 亿，同比下滑 3.93%，环比下滑 2.73%，实现归母净利润 2.07 亿，同比增长 45.18%，环比增长 0.1%。公司预计 1-9 月份实现归母净利润区间为（9.14 亿，11.14 亿），同比增长区间为（111.62%，157.93%），Q3 单季度净利润区间（5 亿，7 亿），同比增长区间（167.91%，275.08%）。

    　　上半年业绩符合预期。公司上半年实现营收 12.99 亿，其中网页游戏收入为 5.65 亿，同比增长 32%，毛利率为 69.12%，较去年同期下滑 1.66 百分点，移动游戏收入为 4.43 亿，同比下滑 30.67%，毛利率为 62.1%，较去年同期增长近 5 个百分点，游戏分发收入和其他应用产品分发收入分别为 1.65 亿和 1.27 亿，同比增长 20.44%和 49.41%，毛利率为 59.02%和 59.28%，较去年同期均提升 12 个百分点以上。

    　　移动游戏业务：受到《全民奇迹》流水自然回落影响，移动游戏收入有所下滑，《全民奇迹》上半年平均单月流水为 1.4 亿左右，作为运营超过两年半以上的手游，目前流水情况仍十分可观，累计流水收入超过 70 亿，成为全球为数不多的 10 亿美金手游俱乐部的一员。同时盛和研发恺英运营发行的新手游目前流水情况良好（已经超过 1 亿），有望大幅增厚公司下半年业绩。

    　　页游业务：公司独家代理运营《蓝月传奇》、《梁山传奇》、《传奇盛世》

    　　等网页游戏，《蓝月传奇》已持续一周年以上占据开服数榜首，月流水最高突破 2 亿，目前维持在 1.3-1.5 亿左右，是市场上最成功的网页游戏产品之一。

    　　游戏平台业务：主要为 XY.COM 网页游戏平台、移动应用平台 XY 苹果助手。XY.COM 平台累计活跃用户数已近 1.1 亿，累计充值额突破17 亿元。XY 苹果助手为移动应用分发平台，报告期末累计活跃用户数接近 2 亿人次，累计充值额突破 10 亿元。

    　　费用控制得当。上半年销售费用达到 3.73 亿，同比下滑 6.98%，销售费用率为 28.69%，较同期下降近 3 个百分点，管理费用为 1.2 亿，同比下滑 15.5%，管理费用率为 9.2%，较同期下降近 2 个百分点。财务费用由于利息收入增加，为-0.11 亿元。

    　　公司 7 月收购浙江盛和，股权占比达到 71%，增强研发端实力。盛和承诺2017 年（2.5 亿）、2018 年（3.1 亿）、2019 年（3.8 亿），三年预估净利润总和为 9.4 亿，上半年贡献公司投资收益达到 2582.1 万元，我们预计下半年随着新游戏上线，盛和业绩将持续提升。

    　　前三季度预告业绩大幅提升，我们预计其中包含收购盛和后（占 71%股份）研发端、产品端补强带来的利润增量，以及此前公司持有 20%盛和股份增值带来的投资收益——核心假设（盛和估值 31.5 亿，公司此前以 10 亿估值投资 2 亿占比 20%股权，此 20%股权增值额为 4.3 亿，考虑此前增加的3445.38 万投资损益，再考虑 15%的所得税，因此 Q3 单季度增厚投资收益 3.4 亿左右）。

    　　盈利预测及估值：公司当前游戏开发、运营情况良好，收购浙江盛和增强研发端实力，暂不考虑股权激励摊薄和 10 转 10 转赠股本情况下，我们预计公司 2017-2019 年实现的收入分别为 29.64 亿元、37.03 亿元、41.59亿元，分别同比增长 8.9%、25%、12.3%；实现归属母公司的净利润分别为 12.46 亿元、12.35 亿元、13.38 亿元，分别同比增长 82.76%、-0.88%、8.32%，对应 EPS 分别为 1.74 元、1.72 元、1.86 元，上调 2018 年目标价至 43.5 元，“买入”评级。

    　　风险提示：1）新游戏上线进度低于预期风险；2）“传奇”游戏版权官司风险；3）人才流失风险。