本报告导读：

    股权结构调整管理团队厘清，研发、发行、投资+IP三核引领。传奇奇迹类游戏为主线，IP 授权完整后市占率进一步提升。布局元宇宙，VR 游戏行业前瞻布局。

    投资要点：

    投资建议：建议“ 增持”。传奇奇迹市占率提升，VR 游戏前瞻布局。我们预计恺英网络2022-2024 年的归母净利润分别为11.5/15.3/20.1 亿元，给予目标价14.21 元（对应2023 年20X PE），首次覆盖，给予“增持”评级。

    股权结构调整管理团队厘清，研发、发行、投资+IP三核引领。近两年来，董事长金锋持续增持公司股份，2022 年8月14日成功竞拍王悦所持6480万股股票，过户完成后持股比例预计为13.78%，预计将成为第一大控股股东。2019年以董事长金锋总为代表的管理层进入公司核心决策层，重整团队化解危机，经营与治理走上正轨，20 年后公司营收利润回归高增长。

    传奇奇迹类游戏为主线，IP授权完整后市占率进一步提升。传奇奇迹类游戏市场规模庞大，老玩家用户基数大，付费能力强，粘性高，赛道整体稳定性强。公司先后推出《王者传奇》《原始传奇》《蓝月传奇2》《热血合击》《天使之战》等传奇品类产品，迭代速度较快。公司于2020 年联合盛趣游戏成立盛同恺并持股49%，使得IP 授权更加完整，促进公司在传奇游戏市场的市占率持续提升。传奇品类对买量价格敏感，由于版号限制导致新游供给较少，买量价格维持低位，有望进一步释放公司利润。产品储备丰富，多款新游预计未来上线，包括1 款传奇产品《龙腾传奇》、1 款奇迹产品《永恒联盟》，以及非传奇奇迹类的《新倚天屠龙记》、《山海浮梦录》、《一念永恒》、开放世界游戏《Project S》，看好新游未来增量表现。

    VR 游戏行业前瞻布局，1 款VR 游戏研发中。公司投资的大朋VR于虚拟现实领域专业深耕7 年，现已成长为世界级“VR 硬科技”公司，主要瞄准海外PC-VR 市场。未来公司有望在VR 游戏内容领域持续布局公司已于年初成立VR 游戏团队，一款动作竞技类 VR 游戏已在研发中。

    风险提示：老游戏流水不及预期；新游戏流水不及预期；监管政策风险等。