报告导读

    产能投放迟于预期,产品价格下降,下调全年盈利预测

    投资要点

    产能受限、降价保市场影响收入增长

    近年来公司一直处于满负荷运行,业绩的快速增长与产能投放密切相关。上半年受关键设备供应商延迟交货的影响,没有新产能投放,收入增速相应放缓。2015 年原纸行业新增产能约5 万吨,面对供给的压力,齐峰为了保证市场占有率,向大客户下调了部分产品的价格,采用降价让利的销售策略以锁定下半年、特别是四季度新产能投产后的订单。

    木浆价格上升较快。

    木浆是原纸的主要原材料,采购成本占营业成本的30-35%左右,公司生产所需木浆主要依赖进口。根据模型测算,当木浆价格整体上涨1%,将产生盈利下降2%的负面影响。3 月以来因下游需求好转,供给短期受限,国际木浆价格上涨较快,特别是阔叶浆价,市场成交重心由650 美元/吨上涨至目前820美元/吨,涨幅达到26%。在产品价格下降、生产成本上升的双重挤压下,公司短期业绩承压。

    未来仍有较大空间,业绩增长有保障

    我们认为公司的发展停顿是暂时的,未来仍有较大发展空间,增长动力来自于:(1)房地产增速虽然放缓,但是存量依然很大,且重新装修、精装修的比例不断提高,带动装饰纸的需求增长;(2)装饰纸下游应用领域不断拓展,从原先刨花板、密度板扩展到细木工板、多层板,再到生态板、防火板上,目前应用领域获得新的突破,可以压贴于石材表面;(3)海外需求旺盛,在满足国内需求的前提下公司计划适度考虑国外市场;(4)从全球角度来看,钛白粉与木浆总体上处于产能过剩的局面,原材料成本上升幅度有限;(5)公司与下游客户关系融洽,新增产能投放以后业绩能够快速恢复。

    盈利预测

    公司新增产能最快于9 月份投放,比原计划(5 月)延迟了4 个月;上半年公司下调了产品出厂价;国际木浆价格近期上涨较快,这些因素对短期业绩形成较大压力,我们下调2015 年盈利预测,预计15-17 年净利润分别为2.90 亿元、3.79 亿元和4.87 亿元,对应动态市盈率20 倍、15 倍和12 倍。但是我们认为这些负面因素是暂时的,短期的停顿不影响公司在细分领域的绝对龙头地位,新产能投放以后,业绩将快速恢复,维持买入评级。