上半年营收同比降 6.8%,净利润同比增 3.1%:

    公司发布半年报,上半年营收同比降低 6.8%至 11.5 亿,分产品看可印刷装饰原纸同比基本持平为 5.34 亿,素色纸同比下滑 11.8%至 4.34 亿,表层耐磨纸同比降低 18.1%至 9705 万,壁纸原纸同比增长 8.2%至 8126万。上半年净利润为 1.3 亿,同比增长 3.1%,EPS 为 0.26 元。

    盈利能力有所下滑,期间费用率控制得当:

    上半年公司的毛利率为 23.1%,较去年同期减少 2.3 个百分点;分产品看,可印刷原纸毛利率同比降低 5.1 个百分点至 18.2%;素色纸毛利率同比提升 1.3 个百分点至 27.1%;表层耐磨纸毛利率同比下滑 1 个百分点至 30%;壁纸原纸毛利率同比降低 2.6 个百分点至 25.5%。我们认为导致盈利能力下滑的主要原因在于宏观经济下行的压力导致产品价格有所下滑。上半年期间费用率为 10.8%,同比略微上升 0.2 个百分点,其中销售费用率同比降低 0.5 个百分点至 2.9%,管理费用率同比持平为 5.8%。

    夯实基础与转型是公司未来战略层面发展的两条主线:

    在整体宏观经济形势较弱的背景下,我们认为公司的未来一方面取决于进一步夯实主业根基,充分发挥出龙头企业在技术、规模、资金三个方面的优势,将产品品质不断进行提升,保障市占率的有效扩大。另一方面,受房地产周期的作用,国内装饰原纸行业未来难以重现高成长的景气度,因此长远来看公司必须考虑转型的问题,我们认为货真价实的转型出路存在三种可能,第一跟随国家“一带一路”的发展方针,开启海外建厂模式,将扩张的触角从国内拓展至海外市场;第二加快技术人才引进力度,在特种纸这个领域丰富产品的种类,尤其是技术门槛高的细分品种;第三在相同的操造工艺之下,将材料的门类从木纤维拓展至其他特种纤维领域,实现企业的跨界发展。能否成功实现转型决定了公司长远的投资价值。

    最坏的时间窗口已过,维持“买入”评级:

    我们认为今年前三季度对于公司而言比较艰难,产能没有增长使得业绩的成长无从谈起,公司今年建设的 5 万吨项目预计将在 9 月正式投产,而行业每年最旺的销售季节也即将来临,我们认为公司的业绩有望在四季度开始复苏。目前股价对应 2015-2016 年 PE 为 17 倍、14 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:新增产能投产进度低于预期。