15H1业绩基本符合预期。公司15年上半年实现收入11.49亿元,同比减少6.8%,(归属于上市公司股东的)净利润为1.30亿元,同比增长3.1%,合摊薄EPS0.26元,基本符合我们预期(0%)。其中15Q2单季实现收入6.06亿元,同比减少12.5%,归母净利润为6695.89万元,同比减少6.6%。主要因原材料采购增加(处于2-3个月的安全库存期)和应收账款的增加,公司15H1经营现金流为-2936.63万元,同比减少139.7%。公司预计15Q1-3归母净利润为1.79-2.18亿元(同比增长-10%~10%)。

    原材料价格攀升、产品应用现有领域拓展放缓,部分产品价格下调,致盈利短期承压。1)原材料价格上涨:进口木浆二季度每吨涨价100-200元/吨,上半年平均上涨约10%左右,钛白粉价格上涨1%-2%,目前价格已维持稳定。2)部分产品价格下调:公司从下半年新产能释放和竞争策略长远布局的角度出发,二季度对部分产品价格做出调整,部分产品下调100-200元,部分下调300-500元,一般是全产全销模式,不太保留成品库存。现有竞争策略为新产能投放提供市场空间,竞争对手盈利压力较大。3)胶合板应用拓展放缓:12年开始因装饰原纸在多层胶合板的应用,原纸市场迎来快速发展期,目前平均使用率预计已达50%-60%,进一步提升的速度有所减缓。此外,从14H2开始的美国毒地板事件对表层耐磨纸有所影响,中国出口的强化木地板产品大量积压在北美和欧洲。综合因素影响下,15H1毛利率同比下降2.29个百分点至23.1%,但受益销售费用下降和全资子公司欧木所得税享受15%优惠(14H1仍按25%计提),净利率同比提升1.09个百分点至11.3%。

    行业龙头地位稳固,新产能投产和气电一体化增强盈利能力,国际化和产业链拓展提供长期看点。1)行业龙头地位稳固:公司现有各类装饰原纸产能27.5万吨,共16条生产线,装饰原纸和表层耐磨纸产能均为世界第一,装饰原纸国内市占率达到30%以上。我国壁纸市场容量约50万吨,行业增速15%-20%,无纺壁纸市场规模5-6万吨,渗透率10%以上,目前10大无纺壁纸企业中8家的供应商是齐峰。2)新产能投放:目前在建4条生产线,新项目投产试验预计9月份完成。15年预计新增产能7-8万吨,2-3万吨产量,16年预计至少释放5万吨产量。3)气电一体化:公司14年投资2台130吨锅炉,建设热电站推进气电一体化,2016年将面向厂区自供电,预计将带来成本端的节省。4)国际化战略:15H1国内销售收入减少7.8%,占比95%;境外收入5489.33万元,同比增长20%,占比5%。公司营销中心下设国际贸易部,负责海外市场的开拓,目前已销往美国、加拿大、印度、巴基斯坦、韩国等近三十个国家和地区,国际市场将成为持续拓展的新领域。5)产业链拓展:装饰原纸下游应用领域包括刨花板、纤维板、细木工板,胶合板应用亦获突破,2012年我国胶合板占人造板产量的49%,纤维板、刨花板、其他人造板(主要是细木工板)占比51%,板式家具行业较快增速持续带来更大行业空间。装饰原纸替代实木板材、塑料制品、石材的趋势明显,产品需求向好。

    短期盈利承压,新产能投放和气电一体化提升盈利能力,国际化和产业链拓展提供新看点,建议增持。短期受原材料涨价、主动调整价格、胶合板应用增速放缓和毒地板偶发事件影响,15H1收入和盈利承压;15H2新产能投放及16年7.6亿元可转债(转股价10.2元/股)对应募投项目11.8万吨高档装饰材料(1.8万吨高清晰度耐磨材料和10万吨人造木板贴面材料)有望投产,未来形成产品差异化,保障公司收入持续增长。公司致力于做强装饰原纸和表层耐磨纸,做大无纺壁纸产能;海外市场已拓展至近30国家,未来维持高速增长;气电一体化项目将进一步节省成本;产业链应用领域扩大、上下游合作拓展和有望寻求横向外延式成长提供长期看点,维持公司15-16年EPS0.55元和0.72元(按转债转股后股本)的盈利预测,目前股价(9.92元)对应15-16年PE分别为18.0倍和13.8倍,维持增持!