公司发布中报 ,上半年营收11.49亿元,同比减少6.79%;净利润1.3亿元,同比增长3.11%。我们将目标价格下调至17.50 元,维持买入评级。

    支撑评级的要点

    产能投放放缓导致收入下滑,四季度有望好转。公司10 万吨装饰原纸项目二期工程因国外的关键设备供应商延迟交货而延缓投产进度,且部分产品下调了价格,是导致公司收入下滑的主要原因。公司前三季度将无新产能投放,上述工程预计于4 季度投产,届时凭借行业的自然增长、以及公司与客户的良好关系,收入端有望好转。

    木浆价格提高和部分产品降价导致毛利率下降,净利润增长因较同期所得税率下降。木浆价格在今年上半年上涨幅度较大,尤其是阔叶浆,智利明星阔木浆在6 月份价格达到675 美元/吨的顶峰,相比年初上涨了60美元/吨,外加公司下调部分产品价格,因此上半年综合毛利率仅23.08%,较去年同期下降2.29%。在收入和毛利率下滑,期间费用率稳定的情况下,净利润同比增长是因为较去年同期所得税率有所下降,去年同期主要子公司淄博欧木尚未确定通过高新技术企业认证,按25%记所得税率。我们在此提醒淄博欧木已于去年10 月通过认证,去年全年业绩已用15%的所得税率进行回追校正。

    公司业绩长期稳定增长仍然无忧,并且存在转型潜力。装饰原纸行业因2012 年的技术革新而重新进入行业规模增速10%以上的成长阶段,壁纸原纸下游有爆发性的成长趋势,公司所处行业环境值得看好。此外,影响今年毛利率的木浆价格并无趋势性上涨机会,且公司作为行业龙头,调整产品价格以控制行业良性发展属短期现象,因此我们认为未来毛利率有提高的机会。公司作为行业龙头,竞争优势仍在,业绩稳定增长无需担心。此外,公司现金流情况良好,未来有望通过外延打开成长空间。评级面临的主要风险

    产能投放不达预期。

    估值

    由于公司产能投放延缓,我们下调年初的盈利预期,债转股摊薄后预计2015-2017 年每股收益分别为0.61、0.70、0.81 元/股,公司作为行业龙头,长期竞争力犹在,将受益于装饰原纸行业的稳定成长和壁纸原纸下游的快速发展,我们对应2016 年每股收益给予25 倍市盈率,将目标价由21.50元下调至17.50 元/股。