核心观点：

    事件：公司公布2021 年一季报，实现归母净利润8.19 亿元，同比+302.35%，实现扣非归母净利润7.81 亿元，同比+291.69%。

    电解铝业务量价齐升，成本持续低位增厚毛利。据Wind，2021Q1 长江有色电解铝均价为16249 元/吨，同比上涨22.3%，同时公司自产铝锭销量同比增加2 万吨，电解铝业务营收大幅增长。据Wind，2021Q1国内氧化铝均价为2343 元/吨，同比下跌2.82%，氧化铝和电力成本稳定助力公司电解铝业务毛利大幅提升。

    氧化铝业务贡献新增利润来源。公司靖西天桂一期80 万吨氧化铝项目于2020 年一季度末正式投产，氧化铝产销量同比大幅增长。公司氧化铝产能地处广西，铝土矿资源丰富，氧化铝单吨成本较低，在目前国内氧化铝价格疲弱的状态下依然可以维持较好的盈利水平。

    氧化铝、预焙阳极逐步投产，电解铝主要原料将实现完全自给。随着靖西天桂剩余170万吨氧化铝和南疆碳素30万吨预焙阳极的逐步投产达产，公司将实现氧化铝和预焙阳极的完全自给。

    有望通过新建、并购、整合获取发展机遇。据公司网上业绩说明会，公司将在国内外积极寻求优质资源和项目机会，不限于通过新建、并购、整合等方式获取发展机遇，提高市场占有率。

    盈利预测及投资建议：在2021-2023 年电解铝售价（含税）分别为16500、17000、17000 元/吨的假设下，预计公司营收分别为335.74亿元、383.91 亿元、388.34 亿元，预计可实现归母净利润分别为44.13亿元、48.21 亿元以及49 亿元，EPS 分别为0.95 元、1.04 元以及1.05元。参考可比公司估值，我们给予天山铝业2021 年14 倍PE 估值水平，合理价值为13.3 元/股，继续给予“买入”评级。

    风险提示：氧化铝投产不及预期；预焙阳极投产不及预期。