业绩概要：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度实现归母净利润16.37亿元，同比-31.88%；实现扣非归母净利润13.29 亿元，同比-42.93%。其中，Q3 单季度实现归母净利润为6.18 亿元，同比+53.61%，环比+19.30%；实现扣非归母净利润为5.99 亿元，同比+51.36%，环比+43.65%。

    　　电解铝盈利回升，带动公司Q3 业绩同比、环比均上行。22Q3-23Q3 公司分别实现扣非归母净利润3.96/2.09/3.13/4.17/5.99 亿元，业绩逐季改善。我们预计公司Q3 产量保持稳定，Q3 业绩同比、环比均实现提升，主要由于电解铝价格回升以及成本端的逐步下降。从价格来看，2023 Q3 上海有色铝锭现货均价为18831 元/吨，同比+2.37%，环比+1.67%。从成本来看，由于预焙阳极成本的下降，Q3 公司电解铝完全成本呈现稳中有降的趋势，环比二季度下降约500 元/吨。整体来看，由于电解铝价格回升，同时成本端逐步下降，公司电解铝盈利能力实现明显提升，带动Q3 业绩上行。

    　　电解铝吨盈利有望维持高位。根据上海有色的数据显示，2023 年1-9 月国内电解铝表观消费量同比增长5.2%，需求呈稳步回暖之势。未来随着国内经济持续复苏，竣工修复叠加新能源拉动，电解铝需求有望维持较高水平。供给端，电解铝产能天花板叠加西南地区限电减产扰动，2023 年国内电解铝供给压力较小。整体来看，电解铝供需格局趋紧，公司电解铝吨盈利或将维持较高水平。

    　　收购新疆天足投资，或将进一步夯实成本优势。2023 年8 月公司公告全资子公司收购天足投资100%股权，天足投资主营业务系从事玛石铁路通向天山铝业石河子厂区内部的铁路专用线的投资和建设，该铁路专用线建成后，将成为天山铝业石河子厂区的运输动脉，届时运入厂区的原材料和运出公司的电解铝等产成品将主要通过该铁路专用线运输，可有效提高运输和装卸效率，降低运输成本，对进一步夯实公司成本优势具有巨大的促进作用。同时可大幅减少汽运产生的污染物的排放，降低物资调运能耗，更加绿色环保。

    　　上游锁定海外优质资源，投资印尼氧化铝项目。2023 年2 月公司发布公告收购PT Inti Tambang Makmur100%股份，拟间接取得位于印尼三个铝土矿的采矿权。目前该项目国内ODI 审批已经完成，预计近期可以完成交割。另外，公司计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设200 万吨氧化铝生产线，分两期建设，从而形成海外氧化铝生产基地，充分利用印尼当地丰富的铝土矿资源，进一步延伸铝产业链。目前印尼氧化铝一期100 万吨项目正在做前期的准备工作，包括环评、征地、国内审批等。

    　　下游着力发展高附加值产品，进一步提升公司业绩。1）高纯铝：公司目前已建成6 万吨高纯铝产能，还有4 万吨产能在建，未来总产能规模将达到10 万吨。公司同时投入高纯铝合金大板锭生产线，用于向客户提供可直接用于下游电子光箔轧制的高纯铝合金大板锭，进一步延伸下游高纯铝产品品类和附加值。2）电池铝箔：公司电池铝箔项目建设顺利推进，江阴2 万吨技改项目生产情况稳定，20 万吨新建项目已有6 台箔轧机安装完毕，目前已进入带料调试阶段，另有10 台箔轧机正在安装；配套30 万吨坯料项目已有10 台铸轧机完成安装并进入调试阶段，另有2 台冷轧机正在同步安装中，预计年内可以实现坯料自给自足。在客户认证方面，目前已完成多家客户的认证审核，取得合格供应商资质，另外有客户正在认证流程中。

    　　盈利预测与投资建议：随着国内需求逐步复苏，公司电解铝吨盈利有望持续回升。此外，随着公司氧化铝、高纯铝、电池铝箔产品产销量逐步提升，公司业绩有望进一步增长。我们调整公司盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为23.03、30.55、37.89 亿元，EPS 分别为0.50、0.66、0.81 元，11 月2 日收盘价对应PE 分别为13.2、9.9、8.0 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：项目投产不及预期、下游需求大幅下滑等。