事件：1）公司发布2023 年报，2023 年度实现营业收入217.7 亿元，同比+6.2%；实现归母净利润8.92 亿元，同比-40.2%；实现扣非净利润7.14 亿元，同比-48.6%。其中，23Q4 公司实现营业收入56.2 亿元，同比/环比+1.7%/+4.2%；实现归母净利润1.77 亿元，同比/环比-6.4%/-12.8%；实现扣非净利润1.53 亿元，同比/环比+10.0%/-17.3%。2）公司发布2023 年度利润分配方案，拟每10 股派发现金红利2.0 元(含税)，现金分红总额占2023 年度归母净利润的27.1%。

    　　从经营数据看：

    　　1）产品价格低迷拖累公司全年盈利表现：2023 年公司普通复合肥/新型复合肥/磷酸一铵/磷化工产品/联碱/硝酸钠、磷酸铁等其他化工产品分别实现收入46.4/41.2/13.3/14.4/14.2/8.7 亿元， 分别同比-6.9%/-5.2%/-3.4%/-24.1%/-1.7%/+26.5%；复合肥/磷酸一铵/磷化工产品/联碱/其他化工产品分别实现销量345.5/32.4/6.9/72.6/42.8 万吨，分别同比+4.6%/+0.9%/+0.3%/+4.9%/+40.8%。从营收及销量关系可见，公司主要产品均实现销量的同比增长，但产品价格的大幅下滑影响了公司的利润。据百川盈孚统计，2023 年国内复合肥/磷酸一铵/纯碱/黄磷产品均价分别3016/3052/2505/24970 元/吨，分别同比-16.6%/-14.5%/-7.7%/-25.1% 。进而， 公司2023 年化肥及化工板块毛利率分别为12.98%/19.75%，分别同比下降2.68/10.70 个百分点。

    　　2）研发费用稳步提升，期间费用率控制良好：2023 年公司共支出研发费用3.15亿元，同比+9.6%。公司不断加强新型肥料技术的研发和应用，强化复合肥产品竞争优势。2023 年公司四项期间费用率合计6.18%，同比下降0.29PCT，期间费用率控制良好。

    　　3）年内公司的投资收益计1.13 亿元，同比大幅增加（2022 年0.11 亿元）系套保工具投资收益增加。

    　　公司“资源+产业链”战略布局已逐步形成，我们看好公司持续强化竞争优势。

    　　当前公司复合肥产能已达705 万吨，2023 年内新增155 万吨产能，并具备磷酸一铵43 万吨、纯碱+氯化铵60 万双吨、黄磷6 万吨、硝酸钠和亚硝酸钠10万吨、磷酸铁5 万吨等年产能。当前公司荆州新能源公司15 万吨粉状水溶性复合肥项目+铁岭嘉施利公司30 万吨复合肥项目处于在建阶段，同时雷波基地规划建设400 万吨/年的磷矿采矿工程，目前正在进行矿山建设。我们看好公司持续秉承“资源+产业链”的战略布局，填平补齐复合肥氮、磷产业链，并沿着产业链向下游布局，持续强化成本控制和产业协同优势。

    　　投资建议：基于公司2023 年度业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2025 年的归母净利润预测由11.85/14.10 亿元调整为10.90/12.11 亿元，并补充对2026 年归母净利润预测14.23 亿元，对应当前PE 分别为8.9/8.0/6.8x。参考可比公司估值及公司历史估值，我们给予公司2024 年10 倍目标PE，对应目标价9.00 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：在建项目进度不及预期；农产品大幅波动影响需求；原材料价格快速上涨等