事件描述

    公司发布2021 年半年报，上半年实现营业收入81.65 亿元，同增62.96%；实现归属净利润5.01 亿元，同增164.98%；扣非后归属净利润3.96 亿元，同增160.87%。

    事件评论

    产能投放助力收入较快增长，减值损失下降+政府补助增加推动业绩加速。公司收入同增63%主要受益于产能持续投放带来产量增长，上半年钢结构产量同比增长62.49%至154.77 万吨；而业绩同增165%（此前预告同增120%~170%），增速大幅领先收入，主要受益于：1）信用减值损失同比减少1.72 亿元至-0.03 亿元（负数代表冲回）；2）收到的政府补助同增0.54 亿元至1.05 亿元。单季度看，公司2021Q1-Q2 分别实现营收32.9 亿元（+138.7%）、48.8 亿元（+34.2%），分别实现归属净利润1.8 亿元（+338.7%）、3.2 亿元（+116.1%）。

    毛利率略有下降，期间费用率小幅上升。公司今年上半年将运输费从销售费用转入营业成本，为还原公司真实经营情况，我们对2020H1 数据进行回溯处理，得到2021H1 公司毛利率为12.78%，同比略降0.90pct，或主要受上半年钢价上涨干扰，但公司采取快速反应、供应商锁货锁价、来料加工以及销售合同调价机制等措施，总体影响不大；期间费用率（含研发费用）同增0.40pct 至5.32%，主因研发费用率同增0.80pct 至2.38%（加大生产设备智能化改造研发+钢结构装配式建筑相关技术研发，同时去年同期因疫情干扰研发费用较少），销售、管理及财务费用率则分别同比变动+0.05pct、-0.54pct、+0.09pct（发行可转债利息增加）至0.64%、1.48%、0.82%。信用减值损失率同降3.42pct 至-0.03%，主要源于公司2020 年来基本不再承接工程订单，减值计提大幅缩减；归属净利率为6.14%，同增2.36pct。

    经营现金流下降，主因库存商品及原材料现金结算增加。2021H1 经营性现金流净流出5.97 亿元，同比下降7.59 亿元，主要源于公司上半年末存货中库存商品较期初增长4.0 亿元至11.2 亿元，叠加公司也加大了对上游原材料（主料+辅料）现金结算比例，表现为上半年末应付账款及票据较期初下降8.1 亿元至26.8 亿元。全年收、付现比则分别同比变动-2.70pct、+10.08pct 至100.86%、109.76%。

    公司成本优势显著，盈利能力仍具备提升空间，渗透率提升大有可为。与主要竞争对手相比，公司成本优势突出，2020 年公司产能利用率仅78%左右，随着后续产能利用率爬坡，单吨盈利仍具备提升空间，如2021H1 单吨归属净利润、单吨扣非归属净利润分别达到324 元、256 元（按产量口径计算），较2020 全年分别提升5 元、14 元。公司2020 年市占率仅3%左右，而台湾地区钢结构龙头中钢构在成熟阶段市占率稳定在20%左右，中长期而言公司市场渗透率具备广阔的成长空间。

    预计公司2021-2022 年归属净利润分别为11.67 亿元、15.11 亿元，对应当前股价PE 分别为25.48 及19.68 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 装配式建筑推广力度不及预期；

    2. 钢价大幅上行。