公司2023 年上半年营收实现较快增长,业绩稳增,展望未来,公司持续加大信息化管理+智能制造收入,有望不断提升自身竞争优势,市占率提升空间广阔,综合可比公司PE 及PB 估值,我们预测公司合理市值在320 亿元左右,对应目标价46 元,维持“买入”评级。
2023H1 收入及扣非业绩均实现稳健增长。公司上半年实现营收110.71 亿元,同比增长24.38%,实现归母净利润5.53 亿元,同比增长8.12%,实现扣非归母净利润4.49 亿元,同比增长14.51%。其中二季度实现营收60.54 亿元,同比增长12.47%,实现归母净利润3.52 亿元,同比增长2.26%,实现扣非归母净利润3.06 亿元,同比增长3.38%。上半年归母净利润增速低于营收增速,一方面源于毛利率同比有所下降,另一方面是去年同期资产处置损益基数较高(今年上半年为-2.89 万元,去年同期为5424.00 万元)。从单吨扣非净利润来看,我们以产量口径测算今年Q2 达到258 元,比去年同期335 元有所下降,但相较于一季度的156 元有一定回升,单吨净利润环比一季度提升一方面受益于公司产能利用率提升,另一方面也源于二季度以来钢价有所下跌,公司当季实际原材料价格低于合同原材料价格(公司订单周期在1 个季度左右,因此当季执行合同主要为上个季度签订),同理去年Q2 单吨扣非净利润较高主要源于产能利用率提升叠加2022Q2 钢价跌幅相对更大。不过我们认为公司季度盈利波动较大,不具备太大参考性,主要源于单个订单收入确认周期、钢价波动导致收入、成本确认错位、产量及销量差异(库存变化)等多因素,全年维度的单吨盈利数据或更具参考意义。
毛利水平略有下滑,费用率持续下降。公司上半年毛利率为10.65%,同比下降1.72%。上半年费用率(含研发费用)为4.91%,同比下降0.80pct,销售、管理、研发及财务费用率为0.52%、1.33%、1.84%、1.22%,分别同比变动-0.09pct、-0.16pcts、- 0.55pct、-0.01pct;上半年其他收益占营收比重同比提升上升0.07pct至1.20%,主要源于本期确认的与公司日常经营活动相关的政府补助增加所致;上半资产处置收益占营收比重为-0.0003%,同比下降0.61pct,主要因上期处置固定资产所致,导致最终公司上半年归属净利率为5.00%,同降0.74pct。
经营现金流同比大幅改善,应收账款票据有所下降。公司上半年实现经营现金流6.54 亿元,同比增加155.99%,或主要受益于钢价下行趋势中,公司提前采购钢材等原材料体量下降影响,表现为2023H1 公司付现比同比下降10.49pcts至76.62%(同期收现比同比下降3.38pcts 至96.85%)。上半年公司存货、应收账款及票据分别为83.87 亿元、19.57 亿元,环比变动1.25%、-8.12%。
信息化+智能化持续助力市占率提升。公司今年上半年产量为210.3 万吨,同比提升32.6%,其中二季度产量118.6 万吨,同比提升34.2%,市占率持续提升,公司依靠规模效应,报告期内完成多个质量要求高、工期项目紧项目,有效提升合同履约能力,上半年新签合同达到150.57 亿元,同比增长17.81%。信息化上,公司通过数字化管理不断提升管理效率和降低管理成本,增强钢结构制造方面的成本及管理优势,不断丰富钢结构装配式建筑的关联产品,提高协同效应。智能化上,2023 年上半年公司加快激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、自动化喷涂、智能四卡盘激光切管机、智能型钢二次加工线、楼梯焊接机器人、便携焊接机器人等智能化改造,为长期发展打下坚实的基础。
随着信息化+智能化带来的进一步降本增效,我们预计公司未来市占率有望持续提升,中长期成长空间广阔。
风险因素:装配式建筑相关政策执行进度不及预期;钢材等原材料价格大幅上涨;公司产能扩张进度不及预期;公司产能利用率提升进度不及预期;公司大 额应收账款无法收回。
盈利预测、估值与评级:考虑到中长期政策推动下钢结构需求景气向上的预期,结合公司通过信息化+智能化制造突破规模瓶颈、降低生产成本,未来市占率及盈利能力有望持续提升,我们维持公司2023-2025 年归母净利润预测为14.59/17.92/21.40 亿元,现价对应PE 估值分别为12/10/8 倍。参考可比企业(精工钢构、东南网架、杭萧钢构对应2023 年Wind 一致预期估值平均为16 倍)及公司历史估值水平(公司自2020 年聚焦钢结构制造业务以来,平均PE(ttm)达到25 倍左右),我们认为可给予公司2023 年20 倍PE 估值,对应市值292亿元;另外,参考同样从事非标准化加工制造的志特新材(主要从事建筑铝模版加工制造及租赁业务)当前PB 估值为4.0x,考虑到公司未来产能扩张幅度或趋缓,给予公司3.5xPB,据此测算公司合理市值334 亿元,综合PE 及PB估值,我们预测公司合理市值在320 亿元左右,对应目标价46 元,维持“买入”评级。