公司发布2023 年三季报，整体营收稳增，在智能化焊接机器人等前期研发投入下短期业绩承压，展望未来，公司持续加大信息化管理+智能制造投入，有望不断提升自身竞争优势，市占率提升空间广阔，综合可比公司PE 及PB 估值，我们预测公司合理市值在320 亿元左右，对应目标价46 元，维持“买入”评级。

    　　 营收总体稳增，研发投入增加致Q3 净利润下滑。公司Q1-Q3 实现营收169.68亿元，同比增长17.63%，实现归母净利润8.89 亿元，同比增长1.76%，实现扣非归母净利润增长6.99 亿元，同比下降1.75%。其中三季度实现营收58.97亿元，同比增长6.76%，实现归母净利润3.37 亿元，同比下降7.20%，实现扣非归母净利润2.50 亿元，同比下降21.75%。我们以产量口径测算今年Q3 单吨扣非净利润达到221 元，比去年同期的364 元有所下降，相较于二季度的258元同样有一定下降，我们认为或与公司焊接机器人等研发投入增加有关，今年8月公司公开招标1000 台弧焊机器人，三季度研发费用投入达到2.23 亿元，同比提升1.03 亿元。

    　　 前三季度毛利率同比下降，研发费用率提升。公司前三季度毛利率为11.23%，同比下降1.49pcts，前三季度费用率（含研发费用）为5.64%，同比提升0.10pct，销售、管理、研发及财务费用率为0.52%/1.34%/2.51%/1.26%，同比变化-0.12/-0.1/0.20/0.11pct；前三季度其他收益占营收比重同比上升0.39pct 至1.48%，主要系本期确认的与公司日常经营活动相关的政府补助增加所致。前三季度资产处置收益占营收比重为-0.01%，同比下降0.40pct，主要系处置固定资产减少所致，最终公司前三季度归母净利率为5.24%，同降0.82pct。

    　　 Q1-3 经营现金流同比提升，存货及应收款项与年初基本持平。公司前三季度实现经营现金流7.52 亿元，同比提升29.54%，或主要受益于前三季度公司付现比同比下降13.21pcts 至86.51%，而同期收现比同比仅下降4.78%至98.77%。

    　　三季度末公司存货、应收账款及票据分别为82.10、21.57 亿元，相较于2022年末变动-0.88%，1.25%，基本持平。

    　　 信息化+智能化持续助力市占率提升。公司前三季度产量为323.21 万吨，同比提升31.35%，其中三季度产量112.88 万吨，同比提升29.04%，市占率持续提升。信息化上，公司通过数字化管理不断提升管理效率和降低管理成本，增强钢结构制造方面的成本及管理优势，不断丰富钢结构装配式建筑的关联产品，提高协同效应。智能化上，公司公开招标采购1000 台弧焊机器，推行机器人智能化在产线中的应用，根据我们此前报告《钢结构智能焊接专题—智能焊接引领钢结构升级，看好加工龙头及国产厂商（10 月20 日）》，从效率上而言，理想状态下，若焊接机器人实现对焊工的完全替代，智能化焊接或将带来企业生产能力大幅提升，且我们测算单吨可节省成本213.60 元，考虑到目前公司今年前3 季度单吨扣非净利润为216 元，在逐步实现智能化的过程中，预计公司单吨盈利将大幅提升。

    　　 风险因素：装配式建筑相关政策执行进度不及预期；钢材等原材料价格大幅上涨；公司产能扩张进度不及预期；公司产能利用率提升进度不及预期；公司大额应收账款无法收回。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑到中长期政策推动下钢结构需求景气向上，结合公司通过信息化+智能化制造突破规模瓶颈、降低生产成本，未来市占率及盈利　　能力有望持续提升。结合三季度经营情况，考虑到智能化改造等因素导致研发投入上升，我们调整公司2023-2025 年归母净利润预测至13.66/17.34/21.13亿元（此前预测为14.59/17.92/21.40 亿元），现价对应PE 估值分别为14/11/9倍。参考可比企业（精工钢构、东南网架、杭萧钢构对应2023 年Wind 一致预期估值平均为15 倍）估值及公司历史估值水平（公司自2020 年聚焦钢结构制造业务以来，平均PE（ttm）达到25 倍左右），我们给予公司2023 年20 倍PE 估值，对应市值273 亿元；另外，参考同样从事非标准化加工制造的志特新材（主要从事建筑铝模版加工制造及租赁业务）相对2023 年PB（ttm）估值为2.7x 左右（Wind 一致预期），给予公司相对于2023 年2.7xPB，据此测算公司对应市值242 亿元。综合PE 及PB 估值，我们预测公司合理市值在260 亿元左右，对应目标价37 元，维持“买入”评级。