国补提振内需。公司24 年国内收入增长10%，其中电商增长20%、线下增长4.6%，带动国内毛利率同比提升1.47pcts；分产品，万和24 年热水器收入增长5%，厨房电器+42%跑赢大盘；分量价，万和热水器销量增长12%，厨房电器销量增长99%，均显著超过行业大盘增幅。奥维统计显示，24 年热水器市场零售额+5.3%，其中燃热+8.8%、电热+1.3%；油烟机零售额+14.9%，燃气灶零售额+15.7%。报告期内，公司新增佛山、武汉、中山、杭州、北京、江苏、广东7 家子公司，获取各地国补资质，同时围绕产品驱动、效率增长、数智升级三大战略，推动国内业务模式升级。

    　　全球化布局加快出海。公司24 年出口大幅增长41%，市场一度担忧美国关税冲击，公司加快制造国际化积极应对，目前泰国工厂一期进入批量生产阶段，二期计划近期试产；埃及基地今年1 月投入试产，确保订单及时交付；其次，积极开拓国际第二主场，增加覆盖广度和深度、降低单一区域贸易风险；第三，稳步推进品牌出海，在夯实业务优势基础上，通过跨境电商、布局线下渠道等方式发展OBM 业务，在东南亚推进代理商合作、一带一路区域扩大网络覆盖。此次公司公告，对泰国子公司增加投资金额2.5 亿元，确保满足客户订单需求。

    　　维持“强烈推荐”投资评级。公司25Q1 毛销差（毛利率-销售费用率）同比下降1.9pcts，预计主要跟外销增长快于内销带来收入结构调整有关；其他管理/研发/财务费用率合计同比下降0.5pct。公司账面类现金资产24 亿元，剔除有息负债2 亿元，净现金22 亿元。公司一季报业绩超预期，归母净利润+8%，扣费归母净利润+14%。我们预计公司2025-2027 年扣非归母净利润分别为7.5/8.3/9 亿元，对应PE 分别10/9/8 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：国补实施不及预期风险、地产下行风险、关税风险。