事件：公司发布2025 年年报和2026 年一季报。2025 年，公司实现营收48.79亿元，同比+16.27%；归母净利润12.06 亿元，同比+113.77%。2026Q1，实现营收14.18 亿元，同环比分别+48.59%/ -4.60%，实现归母净利润4.02亿元，同环比分别+95.21%/ +6.26%。

    　　钾肥量价齐升，单位毛利增长77%。2025 年氯化钾实现营收31.24 亿元，同比+32.17%，销量123.14 万吨，同比+1.52%，均价同比+30.20%至2536.85 元/吨，而单位成本同比-1.64%至1142.25 元/吨，量价成本三重改善共振推动单位毛利同比增长77%。

    　　经营质量较优，财务结构稳健。 2026Q1 经营现金流净额4.96 亿元，高于4.02 亿元归母净利润，净利/现金流比率1.23，盈利质量高。期末存货8.09亿元较年初下降9.27%，春耕旺季销售顺畅、库存有效消化。应收账款5.82亿元较年初增28.91%，低于营收增速48.59%，回款情况良好。资产负债率29.78%，财务结构稳健。

    　　产能超负荷运转，200 万吨扩产打开成长天花板。2025 年100 万吨氯化钾产能利用率已达114.77%，公司规划将老挝钾肥总产能提升至300 万吨/年，同时布局云南磷矿项目（一期规划建设200 万吨/年原矿，建成投产后再建设二期200-300 万吨/年原矿项目），打造"钾+磷"双资源平台。全球钾肥新增产能有限且主要在2027 年后释放，供需偏紧格局短期难以改变。

    　　投资建议：公司受益钾肥周期上行，200 万吨扩产及磷资源开发打开成长空间。我们预计公司2026-2028 年归母净利为14.9/ 16.9/ 22.1 亿元，对应PE为20.0/ 17.6/ 13.5x，考虑公司主业景气度有望向上，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下跌、产能投产不及预期、海外政策变化风险。