核心观点

    　　2025 年度钾肥的资源品属性凸显，在国内外供需紧俏叠加全球寡头定价模式之下，我们看好钾肥行业高景气度的延续。报告期内公司充分抓住行业高景气周期，氯化钾全年产量再创新高。我们看好公司围绕钾肥业务，积极开拓溴素、颗粒钾等多元化产品，并反哺国内市场；同时积极开拓新的钾矿、磷矿等矿产资源，实现中长期盈利能力与综合竞争力的持续提升。

    　　事件

    　　1）公司发布2025 年报，全年实现营收48.79 亿元，同比+16. 27%；归母净利润12.06 亿元，同比+113.77%；扣非净利润11.67 亿元，同比+111.14%。

    　　2）公司公告2025 年度利润分配预案，拟每10 股派现3. 0 元（含税），合计派现约3.73 亿元，股利支付率30.93%。

    　　3）公司发布2026 年一季报，2026Q1 实现营收14.18 亿元，同比+48.59%，环比-4.60%；归母净利润4.02 亿元，同比+95.21%，环比+6.26%。

    　　简评

    　　从经营情况看：

    　　1） 2025 年公司氯化钾/ 角塔钢/ 钢结构板块分别实现营收31.23/7.84/5.28 亿元， yoy+32.17%/ -6.4%/ -19.82% ； 毛利率54.97%/12.15%/3.28%，yoy+14.57/+3.73/-6.93PCT。其中氯化钾板块得益于钾肥价格景气上行；角塔钢毛利上升系原材料价格下降，营收下降系公司在报告期内进行库存周转调整；钢结构主要受市场竞争加剧影响。公司全年录得毛利率/ 销售净利率40.34%/24.73%，同比+12.96/+11.28PCT，在钾肥的拉动下盈利中枢显著上行。

    　　2）单看25Q4，公司实现营收14.87 亿元，环比增长19.5%；归母净利润3.78 亿元，环比增长12.6%。2025 报告期内公司逐季度实现营收与归母净利润的环比增长，得益于钾肥价格走高+销量稳步提升。2025 年公司氯化钾产量130.01 万吨，销量123.14 万吨，生产潜力极大释放。

    　　3）26Q1 公司营收保持同比高增，净利润同比近翻倍，主要得益于钾肥价格的上涨及销量的提升。26Q1公司录得毛利率/销售净利率43.59%/28.34%，盈利中枢同环比均进一步上行。

    　　看好钾肥高景气维持，公司持续深化资源禀赋。公司当下拥有老挝甘蒙省133 平方公里钾盐矿权，保有氯化钾资源储量超过4 亿吨，资源禀赋优异。同时公司充分抓住行业高景气周期，氯化钾全年产量超过设计产能30%以上，创造老挝开元成立以来的最好成绩。我们一方面看好公司围绕钾肥业务，积极开拓溴素、颗粒钾等多元化产品，并反哺国内市场。另一方面持续开拓新的钾矿（长期规划总产能300 万吨）、磷矿（云南舒姑磷矿一期规划200 万吨）等矿产资源，实现中长期盈利能力与综合竞争力的提升。

    　　盈利预测及核心投资观点：我们预测公司2026-2028 年的归母净利润分别为14.77/17.05/ 21.08 亿元，E P S 分别为1.19/1.37/1.69 元，对应当前PE 分别为20.36x/ 17.64x/14.27x。我们看好公司从单一的钢结构业务，到当前的双主业均衡发展，持续依托国内外优质矿产资源，实现稳健的高质量发展。

    　　风险分析

    　　（1）大宗商品价格波动风险：国内外经济形势复杂多变，使得公司可能受到钢材价格、钾肥大宗价格波动的潜在风险，同时也不排除其他原材料（锌等有色金属）、辅材会随着国内外经济的动荡而产生的价格波动风险。

    　　（2）下游需求不及预期风险：公司产品下游主要为建筑及安装行业，以及化工/农化行业，若终端需求恢复偏弱，可能导致主要产品价格和价差继续承压。

    　　（3）汇率波动风险：公司的钢结构及钾肥产品基于生产基地所在地而言，均有出口销售，且收入金额具备一定规模，公司出口产品合同存在外币结算的情形。汇率的波动将直接影响到公司出口产品的销售定价， 从而影响到公司的经济效益，给公司经营带来一定风险。