事件：

    公司发布公告，2021 上半年预计实现归母净利润7.8-8.5 亿，同比下滑49.99%-54.11%；其中Q2 单季度归母净利润区间在6.6-7.3 亿，同比下滑24.5%-31.7%，但环比增长468.0%-527.9%，超出市场6 亿左右的Q2 单季度预期。

    投资要点：

    Q2 业绩触底反弹，产品回收已得到验证。公司处于新老产品矩阵交替阶段，从我们近期跟踪来看，老产品（21 年之前产品）今年以来收入虽然有所下滑但利润率稳步上升，仍构成今年重要的业绩基础。新产品上线买量对于Q1 的存量利润盘有较大影响，但后续回收进入正常节奏，预计《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》等产品已在Q2 实现单月盈利，《绝世仙王》实现累计盈利，《Puzzles & Survival》等亏损收窄盈利临近转正。我们认为新品较好的回收节奏意味着其对于第二季度业绩不再拖累而有正向贡献，是公司Q2 业绩环比大幅增长的基础，也有望逐步消除市场对于其买量模型的担忧。

    预计全年业绩逐季上行，增长与产品催化共振。2020 年公司核心问题并非买量成本上升，而是产品断档导致的收入端疲软。21 年产品储备充裕，每个季度都有核心产品上线，Q1《荣耀大天使》预计流水近10 亿、Q2《斗罗大陆：武魂觉醒》预计也接近10 亿量级，海外《Puzzles & Survival》月流水达3500 万美金创新高。除了上半年已上线产品外，核心卡牌RPG《斗罗大陆：魂师对决》定档7 月22 日，测试数据亮眼，有望为下半年贡献重要的业绩增量。此外下半年还有卡牌《代号C6》、三国题材SLG 等国内/海外储备产品，推动增长进一步回暖。考虑到已上产品利润回收正常延续以及下半年核心产品增量，全年业绩逐季上行可期。

    全年游戏行业增长预计前低后高，买量成本整体平稳。上半年行业增速在5-10%，考虑到基数和新品周期排布，下半年进一步向上的确定性很高。市场去年担心的买量成本问题有较大缓解，今年整体产品周期集中度（特别是巨型产品）不高、教育投放收缩，对应供需关系改善。1H21 字节平台的游戏投放占其大盘比例大幅下降。此外内容议价提升产业链分成向上游转移、VR 应用、5G 创新周期等仍在发酵，后续催化可期。

    维持盈利预测，维持“买入”评级。我们维持盈利预测，预计2021-2023 年营收为173.0/192.0/222.8 亿，预计21-23 年归母净利润为29.9/37.4/42.4 亿。现价对应21-23年PE 为16/13/11X。公司利润暂时承压，拓品类长逻辑未动摇，考虑到较低的估值水平，维持“买入”评级。我们认为公司年中两大验证点（21Q2 业绩验证产品流水回收、《斗罗大陆：武魂觉醒》将奠定下半年增长基础）其中之一已得到验证，整体能见度更加清晰，而核心产品7 月下旬上线有望带来进一步催化，当前估值性价比高，维持“买入”评级。

    风险提示：买量成本大幅提升风险，产品表现不及预期风险，买量回收不及预期风险。