事件：8 月30 日公司发布1H21 业绩报告，营收75.39 亿元，同比下降5.63%；归母净利润8.54 亿元，同比下降49.77%。

    　　点评：1H21 公司营收、毛利小幅下降，研发和销售费用上涨带来净利承压。

    　　1）1H21 移动游戏收入70.67 亿元，同比下降4.65%，主要系1H20 收入基数较高及1H21 发行游戏流水不达预期所致。1H21 海外收入为20.45 亿元，同比增长111.03%，占总营收比达到27.12%；2）毛利润64.18 亿元，同比下降9.92%，毛利率85.14%，同比下降4.05pct，主要系代理游戏比重提高；3）销售费用47.85 亿元，同比上升5.18%，销售费用率63.48%，同比增长6.52pct，主要系上线产品的推广费用增加；4）研发费用6.74 亿元，同比上升4.46%，研发费用率8.94%，同比增长0.86pct，主要系自研游戏的投入增加；5）销售费用和研发费用同比增长率均高于同期营收增长率，使净利率下降，公司1H21 净利率为11.32%，同比下降9.95pct。

    　　角色扮演维持优势，品类突破，出海进行时。1）1H21 前后公司上线重点游戏包括《一千克拉的女王》（12M20）、《荣耀大天使》（1M21）、《绝世仙王》（3M21）、《斗罗大陆：武魂觉醒》（3M21）、《云端问仙》（3M21）、《叫我大掌柜》（4M21）、《斗罗大陆：魂师对决》（7M21）等等；2）在原有角色扮演类游戏保持优势的情况下，公司开始拓展女性向、模拟经营等品类，再加上8M20 上线的创新SLG 类手游《Puzzles & Survival》2021 年初至今稳居美国游戏畅销榜前30 名，公司实现品类突破；3）海外发行的移动游戏最高月流水超5 亿元，新增注册用户合计超过3,000 万，最高月活跃用户超过850 万，在优质产品带动下游戏出海成绩斐然。

    　　游戏储备与爆款产品推动业绩释放。1）公司投入的销售、研发费用将在下半年实现回收，自研游戏《斗罗大陆：魂师对决》自7 月份上线以来维持iOS角色扮演游戏排行榜前三名，下半年上线的游戏还包括《最后的原始人》、《兵人指挥官》、《异能都市》等等，预计将带来游戏流水的较大提升；2）公司目前共有国内22 款、海外18 款产品储备待发行，长期来看具有较强的收入确定性。

    　　盈利预测、估值与评级：公司推进游戏自研和品类突破，买量和研发带来短期业绩承压，我们下调公司21-23 年归母净利润预测至26.27/33.40/38.02 亿元人民币（与上次预测-12.68%/-5.45%/-5.97%），对应PE14/11/9x；我们长期看好公司推进自研和游戏出海带来的营收潜力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：游戏版号审批收紧，玩家流失，新游研发进度不及预期，买量市场价格持续上升。