事件：

    　　公司公告三季报，21Q1-Q3 实现营收121.1 亿元，yoy+7.3%，归母净利润17.2 亿元，yoy-23.8%，扣非净利润15.2 亿元，yoy-22.1%。

    　　投资要点：

    　　产品进入回收期，三季度业绩超预期。

    　　收入端：21Q1-Q3 实现营收121.1 亿元，yoy+7.3%，Q1/Q2/Q2 实现营收38.2/37.2/45.7 亿元，yoy-12.1%/+2.1%/+38.5%，Q3 营收较Q2 增加8.5 亿元，qoq+22.9%，创单季度收入新高，主要由于Q3上线重磅自研产品《斗罗大陆：魂师对决》（7 月下旬中国大陆/8 月下旬港、澳、台、新加坡、马来西亚），8 月流水超7 亿，推动收入环比强劲增长。

    　　毛利端：21Q1-Q3 营业成本18.4 亿元，yoy+47%，毛利润102.7 亿元， 毛利率84.8% ， 同比-4.1pct ； Q1/Q2/Q3 毛利率分别为86.4%/83.8%/84.3%,同比-4.4/-3.4/-4pct。成本上升主要由于第三方代理游戏收入占比提升。

    　　费用端：21Q1-Q3 销售费用为72.7 亿元，yoy+8.7%，销售费用率为60.1%，同比+0.8pct。前三季度销售费用同比去年增加5.9 亿元，主要来自《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》《绝世仙王》《Puzzles& Survival》《斗罗大陆：魂师对决》上线初期的互联网流量费用增加。

    　　Q1/Q2/Q3 销售费用分别为28/20/24.9 亿元， 销售费用率为73.3%/53.3%/54.4%，同比+8.9/+5.3/-10.4pct。Q3 销售费用较Q2增加5 亿元，qoq+25.3%。

    　　21Q1-Q3 管理费用为3.4 亿元，yoy+31.5%，管理费用率为2.8%,同比+0.5pct。Q1/Q2/Q3 管理费用分别为1/1.2/1.1 亿元，管理费用率为2.7%/3.2%/2.5%，同比+1.3/+0.3/-0.2pct。21Q1-Q3 研发费用为9.9 亿元，yoy+15.8%，研发费用率为8.2%,同比+0.6pct。研发费用较20Q1-Q3 增加1.4 亿元，主要由于公司为推进研运一体战略加大研发投入所致。Q1/Q2/Q3 研发费用分别为3.3/3.5/3.2 亿元。

    　　利润端：21Q1-Q3 扣非净利润15.2 亿元，yoy-22.1%，对应Q3 扣非净利润8.8 亿元，yoy+81.4%。Q1-Q3 非经常性损益2 亿元，主要来自理财产品收益1.6 亿元、政府补助4192 万元等。21Q1-Q3 归母净利润17.2 亿元，yoy-23.8%，对应Q3 归母净利润8.7 亿元，超出中报指引7.5-8.5 亿元的上线。

    　　合同负债：截至21Q3 期末合同负债余额2.5 亿元，较上季度末基本持平。

    　　《斗罗大陆：魂师对决》表现亮眼，出海排名持续提升，产品储备丰富。

    　　Q3 上线重磅产品《斗罗大陆：魂师对决》表现亮眼：8 月全球月流水超7 亿。国内7.22 公测以来表现亮眼，据七麦数据，《斗罗大陆：

    　　魂师对决》7/8/9/10 月在中国大陆iOS 游戏畅销榜平均排名为第6/6/8/9 名（10 月截止28 日，下同），上线以来平均排名第7 名，在中国香港、中国澳门、中国台湾、新加坡、马来西亚iOS 游戏畅销榜最高排名第1/1/1/4/5 名，上线以来平均排名第6/19/9/12/14 名。

    　　作为当前市场斗罗IP 中品质最高、动画美术效果及剧情还原度最高的重磅产品，深度贯彻了“精品化”产品策略。

    　　其他国内重点手游《叫我大掌柜》《斗罗大陆：武魂觉醒》《云上城之歌》《荣耀大天使》2021 年iOS 游戏畅销榜平均排名分别为46/46/49/67 名。

    　　出海排名持续提升，9 月四款产品跻身出海收入TOP30，参投公司星合互娱《小小蚂蚁》表现亮眼：截至21H1 公司海外收入占比已近三成，从公司在Sensor Tower、APP Annie 的中国厂商出海收入排行榜上的排名来看，公司三季度出海上升势头继续延续，全年海外收入和占比有望创新高。据Sensor Tower，公司2021 年1-9 月在中国手游发行商全球收入排行榜（全球iOS App Store 和Google Play）中位列第10/8/8/6/7/8/6/4/4 名，7-9 月稳居TOP5。9 月成功出海的中国手游TOP30 榜单中，四款产品入围（含一款参投公司产品），为入围产品最多的一次（1-8 月均为两款），《末日喧嚣》《云上城之歌》《江山美人》《小小蚁国》位列第5、21、27、29 名。其中《小小蚁国》为公司联营企业星合互娱研发的蚂蚁题材SLG 手游，据Sensor Tower，《小小蚁国》4 月在海外陆续上线，凭借创新题材+经典玩法，在8 月净收入1300 万美元，星合互娱借此入围8 月、9 月中国手游发行商收入榜TOP30。

    　　产品储备多元丰富：21H1 期末，公司公告已储备近30 款MMO、SLG、卡牌、SIM 产品，包括自研卡牌手游《代号C6》等。

    　　盈利预测和投资评级：我们认为，①组织及人才方面，公司创始人团队优秀，专注游戏主业、奋斗在一线；研发、发行团队核心人员持股，近期以3 亿元回购股份拟用于股票激励，提升团队稳定性及凝聚力；②战略层面，公司坚定执行“精品化、多元化、全球化”战略，21 年取得阶段性成果，自研《斗罗大陆：魂师对决》表现亮眼，海外排名创新高，依靠SLG、模拟经营、RPG 等品类实现突破，产品生命周期延长。我们看好公司长期发展，预计2021-2023 年归母净利润为27.4/33.6/39.8 亿元，对应EPS 为1.2/1.5/1.8 元，对应PE 为19/16/13X，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业政策风险、竞争加剧风险、新产品上线进度及表现不及预期风险、流量成本上升风险、老产品生命周期不及预期风险、版号获取进度风险、核心人才流失风险，玩家偏好改变风险、技术发展不及预期风险、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换风险、行业估值中枢下行风险等。