投资要点： 精品、多元、全球化战略获阶段成果，推动Q3、Q4 业绩连攀高峰 公司全年业绩超出预期，对应2021 年Q4 单季度归母净利润10.8~11.3 亿元（yoy+115.5%~125.4%，qoq+24.4%~30.1%），扣非净利润10.3~10.8 亿元（yoy+133.8%~145.2% ，qoq+16.9%~ 22.6%），再创新高。分季度看，Q1/Q2/Q3 归母净利润分别为1.2/7.4/8.7 亿元，yoy-84%/-24.1%/+54.8%，qoq-76.7%/+531.1%/ +17.7%，季度业绩如预期释放。因Q4 新产品上线不多，预计季度销售费用率为全年最低，收入端预计环比亦保持相对稳定，因此单季度利润创新高。全年看，预计公司销售费用率水平保持稳定，以稳定ROI 投放的策略亦得到贯彻。 2021 年公司坚定精品化、多元化、全球化战略，取得阶段性成果。自研《斗罗大陆：魂师对决》表现亮眼；依靠SLG、模拟经营、RPG 等品类实现突破，产品生命周期延长；2021 年度出海厂商平均排名第6 再创新高。 公司在运营重点产品情况：国内方面，《斗罗大陆：魂师对决》于2021 年7 月22 日在大陆公测，10-12 月在中国大陆iOS 游戏畅销榜平均排名为第9/13/18 名，作为当前市场上斗罗IP 中品质最高、美术及剧情还原度最高的重磅产品，深度贯彻“精品化”产品策略。《云上城之歌》（2020.4 上线/MMORPG）、《荣耀大天使》（2021.1 上线/MMORPG）、《斗罗大陆：武魂觉醒》（2021.3 上线/卡牌）、《叫我大掌柜》（2021.5 上线/模拟经营）四款老产品2021Q4 在中国大陆iOS 游戏畅销榜平均排名分别为59/131/109/56 名，表现稳定，反映公司长线运营实力。 出海方面，《末日喧嚣》2021 年10-12 月位列美国iOS 畅销榜30/33/34 名、日本iOS 畅销榜16/16/14 名；《江山美人》位列日本 iOS 畅销榜66/59/59 名；《云上城之歌》位列韩国iOS 畅销榜22/29/34 名，《叫我大掌柜》位列韩国iOS 畅销榜42/53/66 名；《斗罗大陆：魂师对决》在中国香港、中国澳门、中国台湾、新加坡、马来西亚iOS 游戏畅销榜最高排名第1/1/1/4/5 名，最新第40/60/63/18/17 名。 2022 年1-2 月老产品数据良好支撑Q1 业绩，产品储备尤其海外储备丰富多元 从储备产品来看，公司2022 年多元化和全球化战略有望更进一步。21H1 期末公司公告已储备近30 款MMO、SLG、卡牌、SIM 产品，其中海外储备18 款，包括重磅产品自研卡牌手游《代号C6》等。《曙光计划》《空之要塞：启航》《最后的原始人》《传世之光》已获国内版号，海外处于调试或上线初期阶段的产品包括《Ant Legion 蚂蚁军团》（蚂蚁题材/易娱开发/欧美地区）、《三国：英雄的荣光》（三国题材，中国港澳台等地测试）等。 结合2022 年1、2 月数据判断，国内外老产品表现良好，有望对Q1 业绩形成较强支撑。①国内重点产品《斗罗大陆：魂师对决》《云上城之歌》《叫我大掌柜》2022 年至今iOS 畅销榜平均排名26/53/63，较为稳定。②海外方面，公司2021 年9 月-2022 年1 月已连续5 个月位居出海中国厂商排名TOP5，重点产品1 月表现亮眼，例如此前《末日喧嚣》于2021 年12 月在日服周年庆和圣诞活动的带动下，月流水曾超2.8 亿元创新高（易娱官网数据），1 月延续良好表现，月流水维持在2.8 亿左右的高位；再如《云上城之歌》1 月获韩国游戏收入榜亚军，2 月（前22 天）在韩国iOS 畅销榜平均排名第19 名，超过了1 月的24 名，流水有望环比进一步提升。 行业方面，据伽马数据，2022 年1 月中国移动游戏市场实际销售收入222.40 亿元，环比增长20.25%，YOY+17.76%。2022 年春节法定假期为1 月31 日至2 月6 日，头部游戏多从1 月中下旬开始春节活动，即使考虑到错配情况，2022 年1 月较2021 年2 月仍增长4.92%。

    盈利预测和投资评级：①公司自研除RPG 具备优势外，卡牌品类取得重大突破，《斗罗大陆：魂师对决》标志精品化战略迈出坚实一步，体现出策划、美术、运营、品牌营销各方面的明显提升，SLG、模拟经营等品类亦有较多产品发行积累，为相关品类自研突破奠定基础，对外投资定制等合作形式，丰富产品供给；多元化战略下收入结构持续优化，业绩稳定性提升；②海外市场仍有较大空间，且Tik Tok 等新崛起的渠道处于商业化红利期，头部出海厂商格局并未稳固，公司有望借助先发优势及发行优势，以及《末日喧嚣》等爆款产品全球化的可复用经验，在2022 年出海业务方面维持较高增速。关于市场担忧的版号发放问题，其一，我们认为版号中短期仅影响业绩分布，不会大幅影响公司价值；其二，国内市场供给受限而需求稳定增长的背景下，有望倒逼精品化，提升市场集中度。基于以上，我们预计公司2021-2023 年归母净利润为28.4/33.1/37.3 亿元，对应EPS 为 1.3/1.5/1.7 元，对应PE 为17/14/13X，维持“买入”评级。

    风险提示：舆论风险、政策风险、竞争加剧风险、新品上线进度及表现不及预期风险、流量成本上升风险、老产品生命周期不及预期风险、版号获取进度风险、核心人才流失风险，玩家偏好改变风险、技术发展不及预期风险、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换风险、行业估值中枢下行风险、海外市场相关风险等。