业绩回顾

    　　2021 年业绩略超预告上限，1Q22 归母净利润预告符合预期公司公布2021 年业绩：实现营收162.2 亿元，同比增长12.62%；归母净利润28.8 亿元，同比增长4.15%。其中，4Q21 实现营收41.1 亿元，同比32.0%；归母净利润11.5 亿元，同比130.5%，略超此前预告10.8~11.3 亿元区间。2021 年年报发放现金股利0.37 元/股（含税），与2021 年中报现金股利0.15 元/股（含税）合计为0.52 元/股（含税），股息率2.64%。公司同时预告1Q22 归母净利润7.4~7.7 亿元，同比增长534%~559%，符合我们此前预期7.6 亿元。

    　　发展趋势

    　　国内流水稳定，海外业务持续亮眼。公司4Q21 实现营收41.1 亿元，同比32.0%。

    　　国内业务方面，自研产品《斗罗大陆：魂师对决》流水稳定并持续突破。海外市场方面，《Puzzles & Survival》表现亮眼，我们预期产品4Q21 实现季度总流水近8 亿元，环比略有提升。全年维度看，公司2021 年海外业务营收48 亿元，同比增长123%，占比达29%，实现突破性发展。

    　　营销投入使用效率有所提升，研发投入持续；以员工持股计划提升团队效能。营销投入方面，公司4Q21 销售费用率达45.1%，同/环比下降4ppt/9ppt。我们认为，公司采取精准化买量营销及立体化营销相结合的方式进行推广，营销投入使用效率有明显提升。研发投入方面，公司4Q21 研发费用达2.59 亿元，研发费用率达6.3%；全年研发费用同增12.4%至12.5 亿元。截至2021 年末公司研发人员超过1,900 人，占员工总数的49%。我们认为，公司重视研发投入，将持续加大对研发人才的培养，推动自研游戏进程。公司同时发布第四期员工持股计划，不超过650 人参与， 0 元成本授予员工。公司层面考核期对应指标为2022/2023/2024 年营收或净利润增速不低于15%/25%/35%（2021 年为基准），个人层面设置年度五档绩效考核结果。我们认为，员工持股计划设置“公司+个人”双重考核标准，有利于激发员工个人积极性以提升团队总效能，建立健全长效激励机制。

    　　1Q22 预告符合预期；游戏储备充裕，自研产品陆续开启海外测试。一季度公司存量游戏陆续进入成长期，多款全球发行产品表现优秀，投入回收状态良好支撑1Q22 利润同比回升至7.4~7.7 亿元。展望今年：根据公司公告，公司当前储备《梦想大航海》《曙光计划》《空之要塞：启航》等代理产品均获版号，我们预期部分代理产品有望在2022 年内上线。自研方面，公司储备有《代号魔幻M》《时空之弈》

    　　（《代号：C6》）、《代号AOE》《代号3DWTB》等，多产品陆续在海外市场开启测试。我们预期，随着国内版号申请不断推进，产品有望择机上线国内市场。

    　　盈利预测与估值

    　　维持盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年13/12 倍PE。维持跑赢行业评级和29.70 元目标价，20.0 倍2022 年PE，有50.8%的上行空间。

    　　风险

    　　版号申请进程风险，行业监管趋严，流量运营竞争加剧，游戏表现不及预期。