公司2021 年业绩略超预告指引，营收162.16 亿元，同比+12.6%；归母净利润28.76 亿元，同比+4.2%。同时公司预告2022Q1 归母净利润区间7.40-7.70亿元，同比+533.7%~+559.4%，业绩预告符合预期，国内和海外市场主力游戏产品保持良好表现，有望保持稳健长线运营并持续贡献利润。公司新游戏储备丰富，有望于国内和海外市场持续拓展。公司业绩有望保持稳健，目前处于估值低位，在游戏政策回暖和业绩兑现催化下，公司估值中枢有望回归，上调至“买入”评级。

    公司2021 年业绩略超预告指引。公司2021 年实现营收162.16 亿元，同比+12.6%，主要得益于《斗罗大陆：魂师对决》、《P&S》等国内外游戏产品良好表现。其中公司海外拓展亮眼，海外业务营收47.77 亿元，同比+122.9%。

    公司整体毛利率为84.8%，同比-3.0pcts，毛利率同比下降主要系代理游戏如《云上城之歌》收入占比上升导致分成成本增加。公司销售/管理/研发费用率分别为56.3%/2.9%/7.7%，同比-0.7/+0.4/+0.0pct，随着前期买量营销支出陆续回收，费用率水平同比基本稳定。2021 年公司实现归母净利润28.76 亿元，同比+4.2%，略超前期预告指引。

    公司2022Q1 业绩预告符合预期，国内和海外市场主力游戏产品保持良好表现。

    公司预告2022Q1 归母净利润区间7.40-7.70 亿元，同比+533.7%~+559.4%，环比-35.9%~-33.3%。22Q1 公司预告业绩同比大幅增长，主要系去年同期受产品生命周期和营销投入前置影响导致低基数；环比有所下降预计主要系营销费用有提升。一季度《云上城之歌》在日本和韩国加大营销力度同时效果出色，根据Sensor Tower 数据，3 月份游戏在国产手游海外收入排名第14，韩服目前排名iOS 游戏畅销榜第12，日服于2 月下旬上线后畅销榜排名持续提升。自研产品《斗罗大陆：魂师对决》2022Q1 于iOS 游戏畅销榜平均排名25 名左右。

    《Puzzles & Survival》在欧美市场延续强劲表现，2022Q1 于美国iOS 游戏畅销榜平均排名28 名左右，且于4 月21 日前后排名跻身Top10。我们认为，随着公司游戏质量、精细化营销和运营能力的提升，主力游戏产品于国内和海外市场有望实现稳健长线运营，后续有望持续贡献利润。

    公司新游戏储备丰富，有望于国内和海外市场持续拓展。根据2021 年年报，目前公司储备有近30 款自研和代理产品，基于“双核+多元”的产品战略，围绕MMORPG（《代号魔幻M》、《代号古风》、《代号3D 版WTB》等）、SLG（《代号AOE》、《代号三国BY》等）、卡牌（《代号C6》等）、模拟经营（《代号CY》等）多元化品类进行布局。2022 年首批国产网络游戏版号恢复发放，其中公司产品《梦想大航海》获发版号。我们认为版号重启核发肯定了游戏行业过去8 个月以来的整改效果，未来游戏行业将更倾向于高品质内容向游戏，随着自研能力提升，未来公司游戏产品有望陆续获发版号并上线贡献业绩增量。公司出海产品储备丰富，其中《斗罗大陆：魂师对决》等8 款自研产品均计划出海，目前自研产品Chrono Legacy（代号：C6）处于海外测试阶段，后续表现可期，公司在海外市场有望持续拓展。

    风险因素：行业政策监管趋严；国内、海外游戏表现和上线时间不及预期；买量投入和成本回收不及预期风险等。

    投资建议：公司2021 年业绩略超预告指引，营收162.16 亿元，同比+12.6%；归母净利润28.76 亿元，同比+4.2%。同时公司预告2022Q1 归母净利润区间7.40-7.70 亿元，同比+533.7%~+559.4%，符合预期，国内和海外市场主力游戏产品保持良好表现，有望保持稳健长线运营并持续贡献利润。公司新游戏储 备丰富，国内和海外市场有望持续拓展。我们调整公司2022-2023 年EPS 预测至1.46/1.69 元（原预测1.45/1.69 元），新增2024 年EPS 预测1.91 元，现价对应估值分别为14/12/10X PE。我们参考中信证券行业分类下游戏板块万得预测市盈率（2022 年，整体法剔除负值）为12X，考虑到三七互娱作为国内优质游戏厂商，在国内和海外均有望取得良好表现，同时自研、精细化营销和运营能力持续提升，游戏储备丰富，公司业绩有望保持稳健，且公司目前处于估值低位，在游戏政策回暖和业绩兑现催化下，公司估值中枢有望回归，我们给予公司2022 年18X PE 估值，对应2022 年目标价26 元，上调至“买入”评级。