21 年业绩超出预告上限，新一轮员工持股计划推出。公司发布2021 年年报及22Q1 业绩预告，2021 年收入同比增长12.6%达162.2亿元，归母净利润同比增长4.2%为28.8 亿元，扣非归母净利润同比增长9.8%为26.3 亿元，超出此前预告上限，其中21Q4 净利率同比/环比提升9.3/9.1pct 至27.9%。公司预计22Q1 归母净利润同比增长534%~559%至7.4~7.7 亿元，扣非归母净利润同比增长19202%~19985%至7.4~7.7 亿元。同时，公司推出新一期员工持股计划，目标22/23/24 年归母净利润不低于33.07/35.95/38.83 亿元，同比增长率为15.0%/8.7%/8.0%。

    全球化战略布局取得显著突破。公司2021 年海外业务营业收入47.8 亿元，同比增长122.9%，占比提升14.6pct 至29.5%，海外最高月流水超7 亿，新增注册用户超5500 万，最高MAU 超850 万。

    其中《Puzzles & Survival》截至2021 年12 月累计流水已超25 亿元，目前仍稳定于美国、日本畅销榜Top20。根据Mobile Index 数据，《云上城之歌》2022 年2 月韩国营收超1 亿元，推动公司成为韩国收入最高中国游戏厂商，目前仍稳定于畅销榜第十名左右，三国题材SLG 新品已于2022 年三月底韩国上线，目前稳定于畅销榜Top50。后续海外产品储备有16 款，其中《Chrono Legacy》（代号C6、自走棋卡牌）和《Ant Legion》（蚂蚁题材SLG）等均在海外地区测试，建议持续关注后续上线进展。

    国内核心产品流水稳健。国内方面，公司重磅自研战斗策略卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》2021 年7 月上线至今仍稳定于iOS 游戏畅销榜第30 名左右，除了持续为公司贡献业绩外，该产品在研发过程中统一了公司在次世代领域的研发流程和底层逻辑，形成了一套可继承和不断迭代的体系，为后续产品研发打下了坚实基础。目前公司国内储备产品达20 款（其中7 款自研），我们预计公司“国内+海外”双线发展及“双核+多元”品类扩张有望打开公司长期空间，带动未来业绩趋势持续向上。

    盈利预测。我们预计公司2022~2024 年的EPS 分别为1.51 元、1.76元和2.05 元。参考同行业可比公司一致预期，并考虑公司游戏发行运营的龙头地位，通过持续加大研发投入与发行运营构建起“研运一体”的核心竞争优势，1）我们给予公司22 年22 倍目标PE，对应目标价33.20 元；2）给予公司2022 年4 倍PS，对应目标价为34.23 元；综上我们给予公司目标价33.20 元（上调0.12%），维持“优于大市”评级。

    风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。