业绩概览：2022 年公司实现营收164.06 亿元，同比增长1.17%；实现归母净利润29.54 亿元，同比增长2.74%。2023Q1，公司实现营收37.65 亿元，同比下滑7.94%，实现归母净利润7.75 亿元，同比增长1.92%。

    　　研发业务：强中台支撑长周期产品力，游戏储备矩阵多元化。公司践行精品化战略，旗下《斗罗大陆：魂师对决》《精灵盛典》等多款长周期产品验证公司长线运营优势与多元化转型成果。公司通过技术平台系统推动研发工业化升级，自主开发了数据分析系统“雅典娜”、监控预警系统“波塞冬”、用户画像系统“阿瑞斯”等。智能研发平台“丘比特”结合业内前沿算法，全面提升赋能游戏研发提效。公司立足中台体系深耕优势赛道，构建多元产品储备矩阵。当前公司储备自研产品近十款，题材涵盖三国历史、西方魔幻、东方玄幻等类型，均在立项初期进行全球化发行规划。公司“精品化、多元化、全球化”战略成效显著。

    　　国内发行业务：多元化转型步伐加速，立体化营销实现扩圈。2022 年，公司推出《小小蚁国》《空之要塞：启航》《光明冒险》等作品，覆盖写实、蒸汽朋克、异世界冒险等题材，以差异化玩法加快多元化转型步伐。其中《小小蚁国》

    　　上线后月流水破亿元，跑酷卡牌手游《空之要塞：启航》融合“跑酷+弹幕射击”，以独特设计开辟年轻化模式。公司坚持“品效合一”的立体营销方式，尝试效果型达人营销及结合产品特色的创意联动活动，实现用户扩圈与回流。

    　　海外发行业务：2022 年境外收入显著增长，出海发行打造第二增长驱动。2022年，公司全球化战略布局取得显著突破，境外业务实现营收59.94 亿元，同比增长25.47%。公司在全球市场形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，《Puzzles＆Survival》《云上城之歌》等出海标杆产品支撑公司跻身中国出海游戏厂商第一梯队。其中《Puzzles＆Survival》，通过不断挖掘本地渠道推动广告创意升级，截至2022 年底，《Puzzles＆Survival》在中国港澳台、欧美、日韩等地表现突出，累计流水破60 亿元，位居Sensor Tower2022 年中国手游海外收入榜第四；异世界冒险题材MMORPG 手游《云上城之歌》采用品效结合的运营策略，成为2022 年海外发行商在韩国市场收入最高的手游，并在日本位居Sensor Tower 2022 年中国手游日本收入增长榜第3 名。据Data.ai 数据，2022 年公司在中国游戏厂商出海收入排行榜中排名持续攀升，于10 月首登出海收入榜第一，海外业务已成为公司第二增长驱动。公司将继续推进“因地制宜”的策略开拓全球市场，在产品端因地制宜以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石打造矩阵，在发行端针对市场做定制化推广，推动海外发行业务延续强劲增长趋势。

    　　盈利预测：公司产品储备丰富多元，长线运营及立体化营销优势显著，海外业务打造强劲第二增长引擎。我们预计公司2023-2025 年分别实现营收187.50/208.80/230.00 亿元，实现归母净利润33.00/38.79/44.27 亿元，对应PE21/18/15x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品上线不及预期；行业竞争加剧。