报告摘要：

    　　事件：公司公告2023 年半年度报告以及前三季度业绩预告。2023H1，公司实现营收77.61 亿元，同比-4.10%，归母净利润12.26 亿元，同比-27.67%，扣非归母净利润11.15 亿元，同比-32.13%。2023Q2，公司实现营收39.96 亿元，同比-0.18%，归母净利润4.51 亿元，同比-51.72%，扣非归母净利润4.45 亿元，同比-49.51%。2023Q3，公司预计实现归母净利润9.5 亿元-10.5 亿元，同比+69.17%-86.98%，扣非归母净利润8.5 亿元-9.5 亿元，同比+49.83%-67.46%。

    　　游戏流水小幅下滑，流水结构变化以及推广费用拖累短期业绩表现。收入端，2023H1 移动游戏实现营收74.77 亿元，同比-3.39%，游戏流水小幅下滑。其中《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles & Survival》《云上城之歌》《叫我大掌柜》等核心产品保持稳健，在运营7 款产品月均流水破亿产品，长周期品类产品收入占比超50%，长线运营能力逐步验证。重磅MMORPG 手游《凡人修仙传：人界篇》上线后位于iOS 畅销榜前10，接连打破公司内部的多项记录，《霸业》、《最后的原始人》等产品上线后表现良好。成本端，《凡人修仙传：人界篇》《Puzzles & Survival》（2023H1预计全球流水超20 亿）《小小蚁国》等代理游戏收入占比提升，游戏分成成本增加致移动游戏成本同比+37.29%，2023H1 毛利率同比-5.88pct 至78.55%。费用端，2023H1 销售费用率55.14%，同比+1.51pct；Q2 销售费用率59.10%，同比+8.31pct，环比+8.16pct，主要是Q2 新游上线后公司加大销售费用投入。

    　　Q3 环比改善明显，后续产品储备丰富。Q2 上线新游有望继续贡献增量，并随着新产品陆续进入稳定增长期，预计毛利率将环比改善，销售费用亦将回落，公司预计2023Q3 归母净利润环比+110.41%-132.56%。目前公司产品储备共计超过30 款，涵盖唯美古风、西方魔幻、写实欧洲中世纪、未来科技、东方玄幻等多种类型，其中唯美古风MMORPG《扶摇一梦》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》、Q 版3D 异世界冒险MMORPG《空之勇者》以及西方魔幻MMORPG《失落之门：序章》等重要自研产品均已获得版号；《失落星环》、《Mecha Domination》等多款游戏已在海外市场进行小规模测试，《Puzzles & Chaos》预计也将在近期上线海外市场。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年公司实现营收194.42/224.97/244.49 亿元，同比+18.51%/+15.71%/+8.68%，归母净利润33.13/38.17/43.65 亿元，同比+12.15%/+15.20%/+14.35%。对应PE 为17.86X/15.50X/13.56X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品上线表现不及预期，监管政策风险。