4Q23 利润及1Q24 预告利润区间低于我们及市场预期，收入符合预期公司4Q23 收入45 亿元，同降4.7%，环增5.2%，符合我们预期；归母净利润4.66 亿元，同降33%，环降52%，低于我们及市场预期。

    公司同时发布1Q24 业绩预告，预计收入同增超过25%，符合我们预期；归母净利润6~6.5 亿元，略低于我们预期（6.9 亿元）。我们认为利润低于预期均由于季度内次新游、新游流量投放加大抬升销售费用。

    公司拟派发现金股利0.37 元/股（含税），加上中期分红全年为0.82 元/股，全年分红比例68.4%。公司同时发布未来三年股东分红回报规划（24-26 年），最近3 年以现金累计分配利润不少于近3 年年均可分配利润30%；同时宣布将提高分红频次，拟推行中期分红规划，拟1Q24/1H24/3Q24 结合未分配利润与当期业绩分红（每期/合计分别不超过5/15 亿元）。

    发展趋势

    新老小游戏支撑流水增长，4Q23 收入平稳，1Q24 预期同增25+%。1）小游戏：近两个季度表现持续亮眼，《寻道大千》位居微信小游戏畅销榜榜首，同时有《灵魂序章》（2023 年11 月前后上量）/《无名之辈》（2024 年1 月）/《灵剑仙师》（2024 年3 月）等多款小游戏先后进入畅销榜前十。2）APP端：《凡人修仙传》等APP 端游戏在季度内相对平稳。3）海外：《Puzzles &Survival》保持稳定流水贡献，我们预估月均流水在2.7~3 亿元区间。同时有多款休闲游戏推行出海，如《Bawk Bawk Rush（小鸡舰队出击）》等。公司后续储备有自研《代号斗罗MMO》、《代号MLK》及代理游戏《时光杂货店》《赘婿》等，产品矩阵丰富，建议持续关注小游戏方面新品及流水增量。

    季度流量投放加码致利润释放滞后，影响4Q23~1Q24 业绩。公司4Q23 销售费率达61%，同环比提升7/12ppt。公司同时指出1Q24 销售费用亦大幅增加。我们认为主要由于：1）新游上线集中投放，致销售费用大幅增长，利润释放明显滞后；2）部分次新游买量效率/效果较好，亦有持续流量投放。

    AI 投入积极，拟推行季度分红回馈股东。AI 方面，公司采取“AI 三步走”策略：从布局AI 应用以渐进式融入业务环节，到实现自动化、智能化游戏工业化管线，再到探索AI 游戏玩法。同时，亦有外延投资探索AI 领域行业机遇。

    分红方面，公司宣布拟再分红0.37 元/股（含税），加中期分红后全年分红比例达68%。同时宣布拟在2024 年内各季度结合当期业绩、未分配利润进行分红，每期不超过5 亿元。我们认为，分红频次提升至季度，强调回馈股东。

    盈利预测与估值

    因买量投放大于预期，下调24/25 年归母净利润14/10%至30.3/34.6 亿元。

    当前股价对应12/11 倍24/25 年市盈率。维持跑赢行业评级，因盈利预测调整，下调目标价14%至24.6 元，对应18 倍2024 年市盈率，上行空间49%。

    风险

    宏观经济压力致需求疲软，游戏进度或实际表现不及预期，行业监管趋严，流量运营竞争加剧，海外竞争加剧，证监会立案风险。