投资要点：

    事件：公司发布21 年中报，报告期内实现营业收入23.81 亿，同增3.8%，实现归母净利润3.27 亿，同增10.9%，扣非后净利润2.64 亿，同增11.0%。测算21Q2 公司实现营业收入10.02 亿，同降12.7%，实现归母净利润1.30 亿，同降11.4%，扣非后净利润0.87亿，同降20.5%。我们在中报前瞻中预测公司21Q2 收入、利润分别增长2%、10%，二季度低于我们预期。

    投资评级与估值：考虑二季度表现低于预期，下调盈利预测。预计21-23 年归母净利润为9.01、10.48、11.83 亿元（前次为9.47、11.29、13.03 亿元），分别同比增长12%、16%、13%，对应EPS 分别为1.78、2.07、2.33 元（前次为1.87、2.23、2.57 元），最新收盘价对应21-23 年PE 分别为23、20、18x。受高基数影响二季度瓜子收入明显下滑，但坚果上半年保持50%+增速，关注下半年瓜子环比改善，以及坚果的成长可持续性，目前公司估值已处于历史低位，具备一定性价比，维持买入评级。

    坚果增长态势依然良好，高基数压力致瓜子业务下滑，Q2 收入承压。分品类看，报告期内葵花子类/ 坚果类/其他业务分别实现收入16.1 亿/4.6 亿/3.1 亿元，分别同比-4.3%/+50.5%/+1.3%。坚果业务延续Q1 态势表观高增，主要系公司今年重点打造“3（小黄袋、小蓝袋、燕麦片）+1（坚果礼盒）”产品矩阵，礼盒重点突出，节庆档叠加日常档打造全年营销日历，从组织、资源、产品、推广多维度突破礼品市场，第二曲线成长性可期。葵花子业务有所下滑，主因瓜子品类20Q2 大幅受益于疫情居家消费导致高基数，今年需求恢复常态，叠加线下传统卖场人流下滑等外部压力，主力产品增长乏力。结合渠道反馈，预计21Q2 瓜子下滑幅度约10%，公司积极主动调整，渠道主动控货以发力新财年，报告期末渠道库存处于低位，7 月收入预计恢复两位数增长，H2 改善可期。分区域看，报告期内南方区/北方区/东方区/电商/海外分别实现收入8.4 亿/4.4 亿/5.4 亿/2.3 亿/2.6亿元，分别同比-8%/+10%/+9%/-12%/+30%，线下看，南方核心市场最为承压，公司主动调整电商渠道策略，收入有所下滑，海外业务增速领先。

    葵花籽享受成本红利，盈利能力保持稳定。21H1 公司毛利率为30.5%，同比提升1.1pct，其中葵花子/坚果类毛利率分别为32.0%/25.5%，分别同比+1.7pct/+1.6pct，毛利率优化预计主因葵花籽低价成本红利，叠加坚果的生产自动化率提升。单Q2 公 司毛利率为30.3%，同比下降2.0pct，主因运输费用会计准则调整，预计可比口径毛利率仍有微幅改善；21Q2 销售费用率9.0%，同比下降2.5pct，预计可比口径下销售费用率基本持平，测算毛销差同比提升0.5pct。21Q2 管理/研发/财务费用率分别为6.5%/1.2%/-0.3%，同比+0.2pct/+0.9pct/+0.3pct，研发费用投入力度加大及可转债利息增加，期间费用率小幅上行。Q2 政府补助等非经常性损益共0.43 亿元，去年同期为0.36 亿元，综上，21Q2 公司净利率13.1%，同比提升0.3pct。

    股价表现的催化剂：核心产品增长超预期、产品提价

    核心假设风险：原材料成本波动、食品安全事件