公司发布半年度报告，Q2 收入下降12.70%，利润下降11.37%，瓜子业务受基数及客流下滑影响，坚果收入保持高增速，毛利率稳中有升，期间费用率同比提升，非经常损益提高净利水平。展望下半年，高基数影响消退，公司组织架构改革、积极探索新渠道，七月开启销售新财年，推广活动陆续落地，渠道库存当前良性，收入有望恢复增长，整体盈利预计保持平稳。我们调整21-23 年EPS 预测1.75、2.01、2.28（前次为1.81、2.08、2.38），当前股价对应21 年24X，对应22 年21 倍

    　　21Q2 收入下降12.70%，利润下降11.37%。公司发布半年度报告，21H1 营收23.81 亿，同比增长3.76%，归母净利润3.27 亿，同比增长10.86%，归母扣非净利润2.64 亿，同比增长11.04%。单Q2 营收10.02 亿，同比下降12.70%，归母净利润1.30 亿，同比下降11.37%，归母扣非净利润0.87 亿，同比下降20.50%，收入、利润低于此前预期。单Q2 现金回款11.35 亿，同比下降4.12%，去年同期预收账款下降较多，经营性净现金流同比增长117.66%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。

    　　瓜子受高基数影响，坚果维持同比高增长。分产品看，H1 瓜子收入16.13 亿，同比下降4.29%，Q2 估计双位数下滑，主要系去年同期基数较高，叠加今年大卖场客流下滑较多所致，其中蓝袋瓜子降幅略低于红袋。H1 坚果收入4.61亿，同比增长50.52%，Q2 继续维持高增速，受益坚果低基数及新品贡献。其他休闲食品H1 收入3.06 亿，同比增长1.25%。分地区看，H1 南方区同比下降8.14%，北方区和东方区分别同比增长9.74%、9.19%，主要系南方区大卖场收入占比较高，海外H1 收入2.62 亿，同比增长30.39%，电商H1 收入2.33亿，同比下滑12.41%，公司主动调整线上低价低毛利产品。

    　　毛利率稳中有升，销售费用率保持稳定，非经常损益提高整体盈利。公司21Q2实现毛利率30.32%，还原运费重分类影响后，毛利率小幅上升，受益去年合理价位锁定原材料。Q2 销售费用率9.01%，还原运费后与去年同期基本持平。

    　　Q2 收入同比下降的情况下，管理费用率、研发费用率、财务费用率分别提高0.19%、0.87%、0.33%，导致营业利润率同比下降0.64%。但是Q2 投资收益增加513 万，营业外收入增加1159 万，非经常损益增厚净利润，Q2 实现净利率12.94%，同比提升0.19pct。

    　　展望下半年，收入高基数消退，经营改革有望起效，预计销售恢复增长。首先，去年Q3、Q4 收入均不存在高基数问题。其次，今年以来公司经营层面多项改革并进，组织架构上国葵、坚果分为两个销售团队，提高产品线负责人的话语权。渠道方面，公司围绕百万终端目标继续扩大渠道渗透和掌控能力，同时积极探索社区团购新渠道，后续不排除通过副品牌或产品组合方式加大参与力度。

    　　此外，七月份是公司销售新财年，国葵、坚果推广活动预计将陆续落地，库存方面渠道反馈公司管控严格，当前处于良性水平，下半年销售有望恢复双位数以上增长。利润端，当前成本依然稳定，下半年关注原料采购情况，费用投放力度有所加大，整体盈利预计保持稳定。

    　　投资建议：高基数影响已经过去，下半年经营边际改善，销售有望恢复增长，盈利保持稳定。Q2 瓜子业务受基数及客流下滑影响，坚果收入保持高增速，毛利率稳中有升，期间费用率同比提升，非经常损益提高净利水平。展望下半年，高基数影响消退，公司组织架构改革、积极探索新渠道，七月开启销售新财年，推广活动陆续落地，渠道库存当前良性，收入有望恢复增长，整体盈利预计保持平稳。我们调整21-23 年EPS 预测1.75、2.01、2.28（前次为1.81、2.08、2.38），当前股价对应21 年24X，对应22 年21 倍，关注左侧布局机会。

    　　风险提示：疫情反复影响，行业竞争阶段性加剧。